Jiří Šmejc patří mezi nejvýraznější české finančníky posledních dvou dekád. Jde o podnikatele dlouhodobě spojovaného s rodinou Kellnerových, kterým pomáhal budovat Home Credit a několik let vedl celou skupinu PPF. Jeho profesní dráha tak trochu připomíná Jana Blaška, majitele zdravotnické skupiny EUC, jejíž dluhopisy jsme nedávno rovněž analyzovali. I ten prošel PPF, pomáhal stavět Home Credit v zahraničí a později se vydal vlastní podnikatelskou cestou. To samé udělal i Šmejc, který před nedávnem PPF po mnoha letech opustil, aby se mimo jiné více zaměřil na svůj vlastní holding, který buduje od roku 2012.
Šmejcova EMMA Capital je na první pohled trochu bizarní mix. Šmejc v jednom holdingu kombinuje hazardní byznys s energetikou, k tomu přihodil logistiku a zdravotnickou distribuci. Hlavními pilíři ale zůstávají právě sázkové firmy a energetická skupina Premier Energy, čili takový energeticko-hazardní hybrid, přičemž geograficky svůj byznys soustředí na střední a jihovýchodní Evropu. Na konci roku 2025 holding konsolidoval aktiva za 2,65 miliardy eur a utržil 2,56 miliardy eur.
Šmejc kromě PPF dlouhou dobu spolupracoval také s dalším miliardářem Karlem Komárkem z KKCG. S ním stál u vzniku dnešního Allwynu (dnešní loterijní divize KKCG), kde svůj podíl Komárkovi později prodal. Komárkův holding je další dluhopisový hráč, který si před dvěma lety půjčil několik miliard.
A loni to byla zase Šmejcova investiční skupina, která si šla na český trh pro peníze. Zajímavé přitom je, jak výraznou roli v expanzi českých hazardních miliardářů začal hrát právě domácí dluhopisový trh. Komárkova KKCG před dvěma lety získala z první korunové emise šest miliard korun. Letos přišla s programem až za 20 miliard Fortuna ze skupiny Penta. A Šmejcova EMMA nyní zvyšuje svůj vlastní program na 12,5 miliardy. Český bondový investor se tak nepřímo dostává doprostřed expanze několika tuzemských skupin, jejichž zájmy se na evropské hazardní mapě stále častěji protínají.
Za novými bondy stojí velká sázka na sázení
Šmejcova skupina si vlastně již od startu kolem roku 2012 prochází pozvolnou a kapitálově náročnou expanzí, a to hlavně přes akvizice majoritních podílů firem a jejich škálování. K tomu často využívá joint-venture partnerství s velkými strategickými investory a vstupů na kapitálové trhy, kde kromě dluhopisů využívá i akciové burzy. Její dluhopisy jsou kvůli akviziční expanzi i velká sázka na management, protože další úspěchy rozhodne kvalita integrace a monetizace nových aktiv v portfoliu.
Velká vlna této dlouhodobé expanze přišla v roce 2024. Byla poměrně drahá, ale vyplatila se rychlým nárůstem tržeb, které v daném roce vzrostly o 52 % na skoro 2 miliardy eur. Právě kombinace velkého majetku, agresivní akviziční strategie a stále většího využívání dluhopisů dělá z EMMA Capital skupinu, kterou má smysl sledovat.
Začátky skupiny v roce 2013 se točily kolem hazardních her. Jak bylo už naznačeno, společně se skupinou KKCG vybudovala o dva roky později loterijní holding SAZKA Group (dnes známý jako Allwyn). Po rozdělení aktiv v roce 2019 si EMMA Capital ponechala chorvatského sázkového lídra SuperSport a v roce 2022 jej vložila do joint venture Entain CEE, v němž nyní drží 22,5 % a spoluutváří konsolidaci středoevropského trhu sportovního sázení.
To je podstatné, protože právě podíl v Entain CEE je hlavním tématem nové emise. Mezinárodní gigant Entain plc. oznámil svůj záměr postupného stahování ze společnosti Entain CEE s tím, že osloví s nabídkou své partnery ve společném podniku – tedy právě skupinu EMMA Capital. Ta nabídku přijala a obě strany se v této chvíli dohodly na odkupu 20% podílu.
To ale není vše. Šmejc chce svůj stávající podíl ve výši 22,5 % navýšit (za další dluhopisové peníze) natolik, aby zde získal kontrolní podíl. Po dokončení transakce zvýší EMMA svůj ekonomický podíl z 22,5 na 42,5 %, ale díky dohodě o hlasovacích právech s rodinou Juroszek, která vlastní dalších 10 %, má získat efektivních 52,5 % hlasovacích práv. Z dnešního menšinového akcionáře se tak má stát kontrolující vlastník Entain CEE.
A tady už nejde o drobnou investici. Entain CEE je regionální sázková skupina, pod kterou patří mimo chorvatského SuperSportu také polská STS. První z nich je největším hráčem chorvatského trhu podle počtu zákazníků, druhý zastává stejnou pozici v Polsku.
Českému investorovi může jako dobré přirovnání posloužit Fortuna, kterou jsme na Dluhopisáři také nedávno analyzovali. Fortuna provozuje sázení a online gaming napříč Českem, Slovenskem, Polskem, Rumunskem, Chorvatskem a nově i Černou Horou. V roce 2025 vykázala výnosy 589 milionů eur a EBITDA přibližně 189 milionů eur. Entain CEE staví podobnou regionální sázkovou platformu. EMMA tak nekupuje jen další menšinový podíl v jedné sázkové kanceláři. Kupuje si cestu ke kontrole nad jedním z významných konkurentů Fortuny ve střední a východní Evropě.
A konkurence to není jen teoretická. Samotný prospekt Fortuny označuje STS za jejího hlavního konkurenta v Polsku. STS podle něj drží přibližně 32 % tamního online sázkového trhu, zatímco Fortuna něco přes 14 %. V Chorvatsku je zase Fortuna s přibližně 18% podílem tržní dvojkou, zatímco Entain CEE vlastní tamního lídra SuperSport. Šmejc tak získává kontrolu nad skupinou, která Fortuně stojí přímo v cestě na dvou jejích významných trzích.
Kdo by ale čekal vznik dvou znepřátelených českých sázkových táborů, má smůlu. Ve stejnou chvíli se totiž EMMA a Penta na Balkáně naopak spojují. Společně patří mezi favority na převzetí srbské sázkové jedničky Mozzart, jejíž cena má přesahovat miliardu eur. Nabídku mají podle dostupných informací podávat napůl, přičemž provozní vedení by připadlo Fortuně a EMMA by vystupovala spíše jako finanční partner. Ve středoevropském hazardu se tak soupeři podle konkrétního trhu chvíli řežou a chvíli skládají miliardové obchody společně.
Za dalších 20 % v Entain CEE má EMMA zaplatit 395 milionů eur, tedy přibližně deset miliard korun. Samotná tato cena implikuje hodnotu celého Entain CEE kolem dvou miliard eur, byť konečná kupní cena ještě může být upravena podle čistého dluhu, hotovosti a výsledků firmy v roce 2026.
Pro představu o velikosti celé sázky stačí porovnání s rozvahou EMMA Capital. Kupní cena 395 milionů eur odpovídá téměř třetině jejího konsolidovaného vlastního kapitálu na konci roku 2025. Není proto příliš překvapivé, že právě teď skupina otevírá další miliardy dluhopisové kapacity.
Loňské dluhopisy se prodaly. A 7,5 miliardy už nestačí
Poprvé jsme dluhopisový příběh EMMA Capital podrobně rozebrali v létě 2025. Skupina si tehdy nechala schválit program v maximálním objemu 7,5 miliardy korun, pod kterým mohly dluhopisy vydávat česká Emma Finance CZ i slovenská Emma Finance SK. Český emitent v červenci 2025 vydal dluhopisy za 2,5 miliardy korun s kupónem 6 % a splatností v roce 2030. V únoru 2026 přidal další 2 miliardy korun s úrokem 6,35 %. Slovenský emitent mezitím vydal eurové bondy za 50 milionů eur s kupónem 5,25 %.
Program nebyl z pohledu ochrany věřitelů vůbec holý. Naopak, emisní podmínky obsahovaly poměrně rozsáhlý soubor zástav a kovenantů, včetně maximálního 40% LTV, omezení dalšího zadlužování emitentů, zákazu výplat vlastníkům nebo zástavy akcií EMMA GAMMA a Premier Energy. Na český dluhopisový rybníček jde o reálnou a nadstandardní ochranu, ale v absolutním pohledu ji nelze přeceňovat. Nešlo o přísné finanční kovenanty omezující zadlužení a finanční kondici celé skupiny ani o přímé zástavy provozních aktiv. Klíčovou část zajištění tvořily akcie holdingových společností, jejichž hodnota je reziduální a závisí na hodnotě podkladových podniků po odečtení dluhů a dalších nároků na nižších úrovních struktury. Proti bankovnímu zajištění či západnímu standardu dluhopisových emisí jde tedy stále o poměrně měkkou ochranu.
A teď přichází další kolo. Nový základní prospekt z letošního srpna původní limit programu zvyšuje z 7,5 na 12,5 miliardy korun. Nejde tedy o nový paralelní program. EMMA jednoduše rozšiřuje kapacitu toho stávajícího o dalších pět miliard.
A zároveň už rovnou nabízí dvě nové emise. Česká EMMA FINCZ 7,00/31 má plánovaný objem 2,5 miliardy korun s možností navýšení až na 3,5 miliardy. Nese pevný úrok 7 % ročně, vyplácený čtvrtletně, a splatná je v září 2031. Vedle ní jde na trh eurová EMMA FINSK 6,00/31 za 20 milionů eur s možností navýšení až na 50 milionů eur. Nese 6% kupón a stejnou splatnost v roce 2031.
Vzniká tím docela kuriózní volba. Český investor si dnes může koupit sedmiprocentní bond Fortuny, nebo sedmiprocentní bond EMMA, která právě přebírá kontrolu nad jejími hlavními soupeři v Polsku a Chorvatsku. Věřitelé obou skupin tak mohou obrazně stát na opačných stranách stejné regionální sázkařské bitvy. Jen aby se vzápětí jejich dlužníci spojili při společném útoku na srbský Mozzart.
S navýšením programu se zároveň upravilo i zajištění. K původním zástavám přibyl 100% podíl v EMMA HETA a maximální zajištěná částka finanční záruky mateřského holdingu vzrostla z 8 na 13 miliard korun. Zůstává také maximální 40% LTV. Ochranu ale stále nelze chápat jako plošný zákaz dalšího zadlužování celé skupiny. Samotný ručitel EMMA Alpha Holding může další dluh nabírat i nadále.
Pozornost si zaslouží také distribuce. Zatímco při našem prvním pohledu na program hrála hlavní roli J&T Banka, novou korunovou emisi dnes na trh společně uvádějí Česká spořitelna, J&T Banka, Komerční banka, PPF banka a UniCredit Bank. EMMA si tak během jediného roku nevybudovala jen nový zdroj financování. Vybudovala si poměrně široký distribuční kanál, přes který dokáže na českém trhu shánět miliardy korun.
Cena těchto peněz ale zároveň roste. První česká emise nesla 6 %, únorová 6,35 % a nejnovější už nabízí 7 % ročně.
Výsledky se výrazně spravily
Pak je tu samotná finanční dynamika skupiny. A to, co jsme loni označili za hlavní otázku, se zatím vyvíjí správným směrem. Díky akvizicím rostou skupině tržby (v roce 2025 z 1,95 na 2,56 miliardy eur) i provozní zisk, který se v daném roce více než zdvojnásobil z 69 na 160 milionů eur. Provozní marže tak vzrostla z přibližně 3,5 na 6,2 %. Ještě více rostl čistý zisk, a to z pouhých 15 na 85 milionů eur. EMMA tedy po předchozí akviziční vlně nezískala jen větší obrat, ale zatím také výrazně ziskovější portfolio.
Zlepšilo se také cash flow. Čisté provozní peněžní toky vzrostly z 67 na 119 milionů eur a po předchozím výrazném propadu se loni znovu zvýšila také hotovost celé skupiny. Jedna z hlavních výhrad z naší původní analýzy se tak skutečně zmírnila: EMMA dokázala část předchozí akviziční vlny přetavit do výrazně vyššího provozního výsledku.
To ale neznamená, že se skupina přestala zadlužovat. Celková aktiva vzrostla na 2,65 miliardy eur, zatímco závazky se zvýšily z 1,19 na 1,42 miliardy eur. Vlastní kapitál naopak mírně klesl z 1,26 na 1,23 miliardy eur. Poměr závazků k aktivům se tak zvýšil z přibližně 48,5 na 53,6 % a podíl vlastního kapitálu na aktivech klesl z 51,5 na 46,4 %. Závazky vůči vlastnímu kapitálu zároveň vzrostly z 0,94násobku na 1,15násobek. Jinými slovy, zatímco ještě o rok dříve byla skupina financována zhruba napůl vlastním a cizím kapitálem, dnes už závazky vlastní kapitál převyšují.
Samotné vydané dluhopisy v konsolidované rozvaze vyskočily z 6 na 160 milionů eur. EMMA tedy nezměnila svou strategii. Pořád roste přes velké investice a akvizice a pořád k tomu používá cizí kapitál. Rozdíl je v tom, že nyní už výrazněji rostou i výsledky, které mají tento dluh obsluhovat.
A Entain není jedinou velkou transakcí na stole. Premier Energy letos v lednu například uzavřela koupi maďarských větrných elektráren s enterprise value 128 milionů eur, na kterou čerpala 90milionový syndikovaný úvěr. Vedle toho připravuje převzetí rumunského distributora elektřiny DEO s hodnotou transakce kolem 700 milionů eur, která má být financována kombinací bankovního a dluhopisového dluhu. Růstová mašina tedy rozhodně nezpomaluje.
Šmejc jede dál
Když jsme EMMA Capital hodnotili před rokem, její dluhopisová kapitola teprve začínala. Program měl 7,5 miliardy korun, žádná konkrétní emise ještě nebyla na trhu a hlavní otázkou bylo, zda skupina dokáže svoji nákladnou expanzi přetavit do vyšších zisků.
O rok později už je situace podstatně čitelnější. EMMA skutečně prodala několik miliard dluhopisů a finanční výsledky skupiny ukázaly, že akvizice fungují a výrazně se zlepšily.
Zároveň ale Šmejc nezvolnil. Program se zvyšuje na 12,5 miliardy korun a nové peníze přicházejí právě ve chvíli, kdy skupina připravuje další velkou akviziční vlnu.
Nejviditelnějším příkladem je Entain CEE. Za téměř deset miliard korun si EMMA nekupuje jen další investici do portfolia. Kupuje si kontrolu nad jednou z velkých sázkových platforem střední a východní Evropy.
A právě to nejlépe vystihuje celý příběh nových dluhopisů. EMMA Capital si bondový trh neotevřela proto, aby zalepila jeden krátkodobý problém. Postupně si z něj buduje další permanentní zdroj kapitálu pro svou expanzi. Zatím přitom dokázala růst dluhu doprovodit ještě rychlejším růstem provozního výsledku. Další kolo teď ukáže, jestli tento model ustojí i při akvizicích v řádu stovek milionů eur.
A právě to nejlépe vystihuje celý příběh nových dluhopisů. Zatímco loni šlo především o to, zda předchozí akvizice vůbec začnou generovat dostatečné výsledky, dnes je otázkou spíš to, zda růst provozního výkonu dokáže držet krok s dalšími nákupy, vyšším dluhem a rostoucí cenou financování.
