Český retailový investor má rád dluhopis, který mu pravidelně posílá peníze na účet. Každý rok, půlrok nebo měsíc vám v internetovém bankovnictví „cvakne“ výplata a vy máte pocit, že investice funguje. A přesně proto tento typ produktu miluje i distribuce. Pravidelný kupon se prodává mnohem snáz než investice, která několik let neposílá nic a celý výnos vyplatí až na konci. A i to může být důvod, proč na českém trhu vídáme diskontované – bezkuponové – dluhopisy tak zřídka.

Je v tom ale určitý paradox, který si běžný český střadatel nemusí uvědomovat. Pro investora, který chce svůj kapitál dlouhodobě zhodnocovat, může být pravidelně vyplácený kupon ve skutečnosti pracnější variantou, protože průběžně vyplacené peníze musí znovu investovat.

Každý vyplacený kupon totiž přestává automaticky pracovat. Investor dostane peníze na účet a od té chvíle je na něm, aby rozhodl, co s nimi udělá. Pokud chce zachovat původní tempo zhodnocení, musí je znovu investovat za podobný výnos.

Investor může dnes koupit pětiletý dluhopis s výnosem 8 %, ale za dva roky mohou podobné investice nabízet třeba jen 4 nebo 5 %. Kupony, které mu mezitím přijdou na účet, už tedy nemusí dokázat znovu investovat za původních 8 %. Tomu se říká reinvestiční riziko.

A právě tady vzniká zvláštní rozpor s tím, komu se české korporátní dluhopisy typicky prodávají. Český retailový investor většinou není aktivní portfolio manažer, který každých několik měsíců analyzuje nové investiční možnosti a efektivně přerozděluje každých nových 20 nebo 40 tisíc korun. Často naopak hledá jednoduchý produkt, který koupí a několik let nemusí řešit.

Právě pro takového investora může mít diskontovaný dluhopis jednu překvapivou výhodu: reinvestování výnosu řeší automaticky za něj.

Milion korun na pět let. Rozdíl může být překvapivý

Představme si investora, který má milion korun a chce jej na pět let zhodnocovat.

První možností je klasický pětiletý dluhopis s osmiprocentním ročním kuponem. Investor každý rok dostane 80 tisíc korun a na konci ještě zpět milion korun jistiny. Za pět let tak samotný dluhopis vyplatí celkem 1,4 milionu korun. Na první pohled by se tak mohlo zdát, že investor vydělal 8 % ročně po dobu pěti let, tedy celkem 40 %. A skutečně, na kuponových platbách dostal 400 tisíc korun.

Jenže tady je potřeba rozlišovat mezi jednoduchým a složeným úročením.

Při jednoduchém úročení se výnos počítá stále ze stejného původního milionu. Osm procent z milionu je 80 tisíc korun. Za pět let tedy investor dostane pětkrát 80 tisíc, celkem 400 tisíc korun.

Při složeném úročení ale vydělávají i předchozí výnosy.

Po prvním roce by milion při 8% zhodnocení narostl na 1,08 milionu. Ve druhém roce už se osm procent nepočítá z milionu, ale z 1,08 milionu. Po druhém roce by tak investor měl 1,166 milionu, po třetím přibližně 1,260 milionu a po pěti letech zhruba 1,469 milionu korun. Rozdíl vzniká tím, že výnos začíná vytvářet další výnos.

A proto u diskontované dluhopisu dostanete na po pěti letech vyšší částku, než pokud máte průběžně vyplácené kupony, které nereinvestujete. V našem příkladu máte víc přesně o 69 tisíc korun a nějaké drobné. Tyto peníze navíc ale nejsou žádný výnos „zdarma“.

Kuponový investor dostává část peněz průběžně dříve. Pokud každý vyplacený kupon znovu investuje za stejných 8 % ročně, skončí po pěti letech rovněž na přibližně 1,469 milionu korun. Rozdíl vzniká až tehdy, když průběžně vyplacené peníze dál nevydělávají stejným tempem.

Je přitom důležité odlišit výnos samotného dluhopisu od toho, co se následně děje s vyplacenými penězi. Kuponový i diskontovaný dluhopis mohou mít shodnou vnitřní výnosovou míru (IRR) 8 % ročně. IRR ale pracuje pouze s peněžními toky samotné investice: u kuponového dluhopisu bere v úvahu, že investor dostává část výnosu průběžně dříve, a v okamžiku výplaty kuponu jeho další osud už neřeší. Náš článek se zaměřuje právě na to, co se s těmito vyplacenými výnosy děje potom. Pokud dál nepracují, vzniká v našem pětiletém příkladu rozdíl zhruba 69 tisíc korun. Pokud je investor naopak pokaždé znovu investuje za stejných 8 %, skončí stejně jako u diskontovaného dluhopisu na přibližně 1,469 milionu korun.

Diskont reinvestování řeší za investora

U našeho diskontovaného dluhopisu vloží investor milion korun a při osmiprocentním ročním složeném zhodnocení má po pěti letech nárok přibližně na 1,469 milionu korun. Během pěti let mu nepřijde ani koruna.

Na první pohled to může působit hůř než každoroční kupon. Jenže právě tím vzniká složené úročení automaticky. Výnos po prvním roce neopustí investici. Zůstane v ní a v dalším roce se zhodnocuje společně s původním kapitálem. Další rok se zhodnocuje původní kapitál, první výnos i výnos vytvořený z předchozího výnosu.

Investor nemusí každý rok hledat novou investici pro 80 tisíc korun. Nemusí přemýšlet, jestli jsou sazby stále stejně vysoké. Nemusí kupovat další dluhopis ani nechávat malé částky ležet na účtu. Složené úročení je v tomto případě zabudované přímo do konstrukce investice. Právě v tom spočívá jedna z přehlížených výhod diskontovaných dluhopisů.

Retailový investor má často rád průběžný kupon právě proto, že vidí peníze přicházet na účet. Osm procent ročně působí intuitivně jako osmiprocentní každoroční zhodnocení celé investice. Kupon ale říká, kolik emitent každoročně vyplatí vzhledem k nominální hodnotě dluhopisu. Aby ale investor skutečně dosahoval stejného složeného zhodnocení celého kapitálu, musí každý vyplacený kupon dál pracovat. Po první výplatě totiž vznikají dvě oddělené investice.

Kupon tedy dává investorovi větší průběžnou kontrolu nad penězi. Diskont mu naopak poskytuje automatické složené úročení bez nutnosti reinvestovat jednotlivé kupony. Ani jedno není samo o sobě lepší. Záleží na tom, co investor od dluhopisu očekává.

A samozřejmě existuje ještě druhá strana celé věci. Pokud emitent před splatností zkrachuje, může být velmi příjemné mít několik předchozích kuponů už dávno na vlastním účtu. U diskontovaného dluhopisu totiž investor nechává celý očekávaný výnos u emitenta až do konce. To už je ale jiný problém a zároveň jeden z největších rozdílů mezi oběma konstrukcemi.

Osm procent není vždy stejných osm procent

Investor při porovnávání produktů snadno položí vedle sebe dluhopis s 8% kuponem, fond s očekávaným výnosem 8 % a diskontovaný dluhopis s 8% ročním zhodnocením. Číslo vypadá stejně, jeho ekonomický význam ale stejný být nemusí.

U klasického kuponového dluhopisu znamená 8 % především pravidelnou výplatu 8 % z nominální hodnoty. Vyplacený kupon už se uvnitř dluhopisu dále nezúročuje. U akumulačního fondu nebo diskontovaného instrumentu může naopak výnos zůstávat uvnitř investice a vytvářet další výnos. Investor tak automaticky využívá složené úročení.

Pokud tedy investor vedle sebe postaví „8% dluhopis“ a „8% fond“, může mít pocit, že porovnává dvě stejně výnosné investice. Ve skutečnosti může porovnávat kuponovou sazbu s celkovým složeným výnosem.