Investiční skupina BICZ je tu po roce s novým prospektem. Tento holding, který v roce 2019 založili Robin Šimek a Milan Filo, na tomto webu pravidelně sledujeme.
V uplynulém roce médii proběhla spousta nových zpráv, co je s BICZ nového, takže je o čem psát. Pojďme si vše zasadit do kontextu.
Dluhopisy BICZ:
Dluhopisový příběh BICZ na regulovaném trhu začal v roce 2020, kdy vydala prospekt na 1,5 mld. korun, tenkrát ještě v jediné emisi.
Od roku 2022 si každoročně schvaluje dluhopisové programy: v roce 2022 to byl jeden (na 1 mld. Kč), v roce 2023 byly 2 (750 mil. a 1,5 mld.) a loni také dva (1 mld. a 2,5 mld.). Nikdy se nejedná o aktualizaci starého programu, ale o založení nového. Skupina si tak za tři roky schválila unikátní dluhopisové programy na 6,75 mld. Kč (!!)
Na jeden z loňských programů vydala 3 emise po 300 mil. Kč za 8 % (splatnost 4 / 5 let). na druhý potom 12 emisí s úrokem 7,5 / 8 % a se splatností 2027/28/29, celkem již za 1,075 mld. Kč. Programy na 3,5 mld. korun tak již po roce celkem rychlým tempem vyčerpává. Úrok je navíc dost mimo v porovnání s developery jako Penta / REDSTONE.
Následující tabulka uvádí prodejnost jednotlivých (dosud nesplacených) emisí v čase. V kostce: nejstarší program má vyprodáno 70 %, zatímco programy z let 2023 a 2024 už jen 31-33 % a nejnovější program od BICZ Bond 2024 s.r.o. jen 7 %.
Je potřeba mít na paměti, že jde o stav k roku 2025 a že starší programy měly na prodej více času než novější, takže jejich vyšší prodejnost je do určité míry logická. Z čísel je ale zároveň vidět, že ani po letech nejsou starší programy plně vyprodané a novější emise už se naplňují citelně pomaleji. Minimálně to ukazuje, že trh není ochoten vzít jakýkoli objem dluhopisů BICZ za jakoukoli cenu. A že kapacita, s jakou distribuční síť dokáže jejich emise prodávat, má určitý strop.
Zde je přehled splatností těchto dosud nesplacených emisí v jednotlivých letech:
Letos si BICZ nechala schválit nový program na dalších 1,5 mld. Kč, a sice na nové SPV BICZ Bond 2025.
Co zarazí hned napoprvé je to, že nový program je bez jakéhokoliv zajištění. BICZ se přitom v čase vyvíjela tak, že v roce 2022 začala s „nahými dluhopisy“, aby po kritice z trhu ve snaze o vyšší profesionalitu a transparentnost přesedlala na ručení od matky BICZ a.s. a skupinové finanční kovenanty (včetně LTV o maximální zadluženosti skupiny). Zároveň začala i konsolidovat, což byla u skupiny s 60+ firmami tak trochu nezbytnost.
Nový prospekt navíc explicitně přiznává, že skupina ani neví, k jakému konkrétnímu nemovitostnímu projektu finanční prostředky z dluhopisů využije. Peníze navíc nepůjdou ani rovnou na projekty, ale dle prospektu se budou hezky řetězit:
SPV půjčí peníze matce BICZ, ta je půjčí BICZ Finance, ta je půjčí svým firmám, a ty je teprve do něčeho investují. To znamená další extra články v kreditním riziku a horší vymahatelnost v případě problémů. Tohle je nádherný kontrast k jejich marketingu „investujete do konkrétních nemovitostí“.
Máme tu tedy SPV s nulovým majetkem a bez ručení skupiny, kde je 100 % prostředků půjčeno jedné firmě, která v současnosti ani neví, na co půjdou. Transparentnost a profesionalita u dluhopisů této skupiny je tedy ta tam.
Dluhopisy (i jiné finanční produkty) navíc prodává velmi agresivně. Nebuduje primárně síť nezávislých poradců, ale silně provizně motivovaný prodejní tým, kterému dává do ruky marketingové argumenty typu „audit, zisk 150 milionů, osobní ručení majitelů“ a láká ho na VIP zážitky se „smysluplnou prací pro nejmovitější klientelu“. V kombinaci s konstrukcí dluhopisů bez zajištění a slabou transparentností to vytváří prostředí, kde je tlak na prodej mnohem silnější než tlak na férové vysvětlení rizik.
Ekonomika BICZ:
Protože jsou nové dluhopisy bez ručení skupiny (a vydává je prázdná schránka), BICZ se tím formálně vyhnula povinnosti zveřejňovat o sobě detailní finanční výsledky. I přesto museli v rizikové části přiznat alespoň základní konsolidovaná čísla BICZ a.s..
Údaje jsou sice v historických cenách, takže nemovitosti v účetnictví mohou být reálně o 20-30 % dražší. Pokud jsou ale tahle čísla jediné, co se investorům dostává, jede podle nich skupina na obrovskou páku a má jen minimální likviditu.
Realitní sektor:
Portfolio realitních projektů u skupiny BICZ dnes vypadá takto:
- 2 dokončené výnosové nemovitosti, které generují cash flow
- 2 projekty, které se reálně staví
- 3 projekty zaseknuté v povolovacím řízení
- 2 projekty, které ve fázi studie / konceptu
Výnosové nemovitosti:
Bytový dům Sochorova (Teplice – 110 jednotek)
Kompletně zrekonstruovaný nájemní dům v Teplicích o 93 bytech fungující jako nájemní projekt. Zkolaudován byl v roce 2023, dnes hlásí obsazenost 93 %. Jedno z nejbezpečnějších aktiv v celém portfoliu.
BICZ Golf Resort (Hradec Králové – golfový areál + ubytování)
Golfové hřiště s restaurací, hotelem, akademií a dalšími službami v Hradci Králové. Komerční nemovitost generující průběžné cash flow. Stabilní, dlouhodobý projekt, bez zásadních milníků.
Development ve výstavbě:
Residence Na Promenádě (Brno – 130 bytů + komerce)
Velký bytový projekt s 130 byty a komerčními prostory v centru Brna. Od roku 2024 na něm probíhá aktivní výstavba: byly již ukončeny výkopové práce a stabilizace výkopu a začala práce na základové desce a montáži věžového jeřábu. Jeden ze dvou nejdál rozjetých aktivních developerských projektů skupiny.
Firma jej realizuje se společností Čech & syn Holding jako joint venture, tedy sdílený projekt, sdílený podíl, sdílené náklady a sdílené tržby.
náklady cca 800 mil. Kč
Residence U michelského mlýna (Praha 4 – cca 16 bytů ve 2 etapách)
Dvouetapová rezidenční výstavba 16 bytů v lokalitě Michelské údolí v Praze. V první etapě, která byla zahájena v září 2024 se postaví bytový dům s 16 jednotkami. Aktuálně již byla dokončená základová deska a suterénní stěny. Stavební práce na druhé etapě byly zahájeny v dubnu 2025 a aktuálně jsou dokončeny zemní práce a stabilizace výkopů, ležaté rozvody po základovou deskou a přípojky. Tedy druhý zásadní projekt, kde již probíhá skutečná výstavba.
náklady cca 400 mil. Kč
Development na papíře:
BICZ Residence James / Green Tower (Praha 3 – ~83 bytů + komerce)
Prémiová rezidenční budova s velkými byty a penthousy na Praha 3 na pomezí Vinohrad a Žižkova. Stále v územním řízení, tedy minimálně od konce 2023 zde nenastal žádný posun.
Zajímavostí je, že tento pražský projekt, který skupina dříve prezentovala jako vlajkovou loď a měl prominentní místo na webu, dnes z webu zcela zmizel. V prospektu 2025 však stále figuruje jako klíčový, ale dosud nepovolený projekt v územním řízení. Vzhledem k tomu, že jde o vlajkovku, která dva roky nedostala územní rozhodnutí, se mohli rozhodnout přestat projekt prezentovat.
Rozdíl mezi marketingovou prezentací a obsahem prospektu tak znovu ukazuje, jak odlišně BICZ pracuje s obrazem skupiny navenek a s tím, co musí přiznat v dokumentech pro investory.
Mezi další projekty patří Residence David v Pardubicích, kde místo plánované rekonstrukce probíhá kompletní demolice a příprava nového bytového domu s komerční částí, aktuálně ve fázi povolovacího řízení. Dále Šárka Development v Praze 6, což je velmi malý a luxusní rezidenční projekt v Šáreckém údolí, jehož řízení bylo vráceno nadřízenému orgánu kvůli námitkám sousedů.
Dále je v portfoliu skupiny projekt Rezidence Stěžery u Hradce Králové, kde má vyrůst 21 bytů. Je zde již dokončena demolice a fyzicky se může začít stavět, i zde se ale čeká na vyřízení námitek sousedů. Pak je tu obrovský rozvojový záměr (cca 21 000 m2) v rámci projektu Residence Paul v Liberci, který se ale nachází teprve v předpřípravné fázi urbanistické studie. A nakonec projekt Bydlení Kvítková, což je plánovaná rekonstrukce domu ve Zlíně s nástavbou, která zůstává v inženýrské přípravě bez viditelného posunu oproti předchozímu roku.
Pak je tu ještě projekt retail parku v Pardubicích, který byl ještě v prospektu z konce roku 2023 uváděn jako projekt s náklady kolem 465 milionů korun, z novějších prospektů 2024 a 2025 ale úplně zmizel. Firma nijak nevysvětluje, zda byl projekt zrušen, pozastaven, prodán nebo jen přesunut mimo tento dluhopisový program. Tady buď v BICZ mohli přecenit náklady, nebo jim yield přestal matematicky vycházet. Možné je i to, že jim nevyšla lokace, nebo domluva ať už s bankou nebo nájemci. Další možností je, že si projekt nechali v rámci BICZ Industrial Logistics, ale financují ho přes jiné zdroje. Z pohledu investora je to další příklad, jak se příběh skupiny mění v čase bez jasného dovysvětlení toho, co se stalo s dříve prezentovanými plány.
Podtrženo sečteno, poměr mezi dokončenými nebo reálně rozestavěnými projekty a těmi, které existují jen v podobě plánů a vizualizací, je u BICZ z pohledu dluhopisového investora velmi zneklidňující. Většina hodnoty, na kterou se investoři spoléhají, je zatím uvězněná v povolovacím řízení, konfliktech se sousedy nebo úplně v raných studiích. A dluh, který tyto projekty financuje, roste a není vůbec levný.
Kauza Refork:
Refork je český startup na „eko“ jednorázové příbory a brčka z rozložitelného materiálu. Kromě klasických investorů si nabral kapitál přes EFK token (typický krypto token), což je právně digitální „žeton“ bez nároku na podíl na firmě, hlasovací práva nebo podíl na zisku, který se obchoduje na kryptoburzách a formálně není akcií ani dluhopisem. Marketing takových tokenů často vytváří dojem „participace na příběhu firmy“, ale z pohledu ochrany investora jde o výrazně neregulované prostředí na rozdíl od klasických cenných papírů.
U podobných tokenových emisí jsme už na českém trhu viděli extrémně problematické příklady. V jednom z nich (APF Venture) 20stránkové právní stanovisko otevřeně přiznávalo, že jde o utility token, který nedává držitelům žádný skutečný nárok na podíl ve firmě nebo její zisk (jako mají akcie), ale současně byl token marketingově prodáván jako „investiční účast“ na projektu. Média dnes tuto firmu spojují s policejním vyšetřováním. Z pohledu drobného investora je to učebnicová ukázka toho, jak může být právně „čistý“ utility token ekonomicky naprosto jednostranný: veškerá kontrola i reálná hodnota zůstává u emitenta, zatímco držitel nese plné tržní riziko bez jakýchkoli majetkových práv.
Do EFK tokenu od Reforku investovalo zhruba 2500 lidí prostředky za 160 mil. Kč, jenže v roce 2023 se jeho hodnota propadla o 97 % a od té doby visí prakticky u nuly. Takže tokenoví investoři jsou zde prakticky vymazaní. Firma mezitím dál podniká, ale je stále ztrátová. V roce 2022 měla ztrátu cca -55 mil., v roce 2023 ji prohloubila na dalších -61 mil. Kč. A i v roce 2024 zůstává ztrátový: podle nových účetních výkazů prodělala cca 17 mil. Kč, což je sice méně než v předchozích letech, ale stále se nejedná o ziskový byznys.
Snížení ztráty je navíc hlavně účetního charakteru, protože účetní výsledky Reforku za rok 2023 byly v nové závěrce za rok 2024 zpětně upraveny: původně vykazovaná ztráta kolem -61 mil. Kč se po úpravě snížila zhruba na -37 mil. Kč. Může za to zejména zpětná reklasifikace těchto vysokých úrokových nákladů, které v roce 2024 kompletně zmizely (pravděpodobně kapitalizací do hodnoty aktiv). Opticky tedy výsledky vypadají lépe, ale na skutečném cash-flow a na tom, kolik kapitálu projekt v minulosti spálil, to nic nemění.
BICZ do Reforku vstoupila 2020, a sice ne jako tokenový investor, ale jako akcionář, který vlastnil většinový podíl (cca 56 %). BICZ tvrdí, že nevlastní žádné EFK tokeny, jen akcie Reforku, a že na tokeny a jejich cenu nemá vliv. Zároveň to, že na Refork nepoužila peníze z dluhopisů, jen vlastní prostředky a zápůjčky od kvalifikovaných investorů. Ve výroční zprávě BICZ za 2023 se píše, že prodali část podílu v Reforku za skoro 270 mil. Kč a na tom údajně udělali zhodnocení 340 %. Tohle byl důvod zisku firmy v daném roce (+157 mil. Kč za rok), nikoliv development. Zároveň v něm BICZ píše, že z celé investice do Reforku chtějí z původně „desítek milionů investice“ nakonec vycucat 600–650 mil. Kč (postupným exitem).
Jenže tady přichází ten zvrat: v době, kdy BICZ účtuje 340% zhodnocení, je Refork hluboko ztrátový a cena tokenů spojených s tímto projektem spadla o 97 %. To znamená, že papírový zisk BICZ úplně neodpovídá realitě byznysu, do kterého investovala. Někdo musel začít hodně věřit v budoucí zázrak, aby tu cenu akcií podepsal.
Projekt je navíc spojen s řadou dalších kontroverzí. Investigace ukazuje, že jedním z majitelů Reforku je BICZ a druhým akcionářem je PE&VC Partners Group, přes kterou podle Seznam Zpráv vykonává vliv Daniel Rudzan. Ten je obžalovaný (a v minulosti nepravomocně odsouzený) v kauze miliardových daňových úniků v řetězci obchodů s pohonnými hmotami.
Pro BICZ, která žije z peněz veřejnosti, je tato účast velký reputační šrám. Na jedné straně totiž deklarují, že nechtějí být „spojovaní s ne zcela průhlednými věcmi, jako jsou kryptoměny a kontroverzní osoby“, a přitom jejich „zlatá“ VC sázka sedí v projektu s tokeny, které „vytřely podlahu“ s retailem, a která má v pozadí osobu jako Rudzana.
BICZ navíc říká, že u první tranše exitu v roce 2023 (265 mil. Kč) byla kupní cena za akcie zcela vypořádána. Současně se ale na programu valné hromady Reforku nacházelo zřízení zástavního práva na akcie Reforku ve prospěch BICZ, což má zajišťovať „pohledávku“, kterou má BICZ vůči Reforku. Milan Filo (jeden z akcionářů BICZ) uvedl, že ona pohledávka vůči Reforku není kvůli nezaplacené kupní ceně, ale už nepřidal, co přesně ta pohledávka je. Podle samotných médií není zřejmé, jakým způsobem byl obchod mezi BICZ a skupinou okolo Reforku vypořádaný. Protože u BICZ neznáme konsolidované výkazy za rok 2024 a u těch předešlých zase nevíme nic o cash flow, není vůbec jasné, jestli za akcie dostala firma skutečně zaplaceno.
Tak jako tak, nejvíc problematická rovina zůstává nesoulad mezi tokenovými investory, reálným finančním stavem Reforku a reportovaným ziskem BICZ z investice ve výši 340 %. Retailoví tokenáři zde nesou skoro 100 % ztrátu investice, zatímco BICZ má minimálně v účetnictví obrovský zisk a současně prohlašuje, že tokeny se jí netýkají, a že nechce být spojována s kryptem a kontroverzemi.
To je přesně ten obraz, který dělá z Reforku pro BICZ reputační minové pole.
Nový FKI fond
BICZ také v letošním roce spustila fond kvalifikovaných investorů. To může být pro dluhopisové věřitele na jednu stranu potenciální plus, protože firma snižuje závislost na dluhu a naopak tím zvyšuje ekvitu, což může pro dluhopisáře představovat větší finanční polštář (pokud to sníží zadlužení).
Fond ale zároveň funguje tak, že vydává investiční akcie PIA, které „garantují“ minimální výnos 7 %. Mechanismus je nastaven tak, že v případě kladného výsledku fondu se nejdříve doplňuje výnos právě těmto akciím až do úrovně 7 % ročně. Pokud by výsledek portfolia na tuto úroveň nestačil, statut výslovně říká, že PIA mohou být (pokud to umožňuje výše fondu) dotovány z akcií VIA tak, aby investor v PIA těch 7 % p.a. v daném období skutečně dostal.
Na první pohled může fond působit pozitivně: majitelé BICZ dávají „své“ peníze do výkonnostních akcií VIA, které nesou první ztrátu, takže to vypadá, že zvyšují „skin in the game“. Jenže je potřeba si uvědomit, kde tento finanční polštář sedí a komu slouží. Majitelé BICZ nejdříve musí část kapitálu „vytáhnout“ z holdingu a vložit ho do fondu jako VIA. Tím se z něj stane polštář uvnitř fondu, určený primárně na ochranu investorů v PIA (a částečně PRIA), protože právě z VIA se doplácí jejich výnos a nesou se první ztráty fondu.
Tenhle kapitál už pak neslouží jako přímý finanční polštář pro dluhopisy BICZ, protože to není vlastní kapitál v rozvaze holdingu, ze kterého by se v krizovém scénáři kryly ztráty skupiny. Naopak, pokud fond nebude výkonově stíhat slíbených 7 % pro PIA, může se hodnota VIA postupně „požírat“ ve prospěch těchto prioritních investorů fondu. Výsledkem je, že část kapitálu, který by v ideálním světě fungoval jako ochranný štít pro věřitele BICZ (včetně držitelů dluhopisů), je přesunut do samostatné struktury a používá se primárně k vyhlazování výnosu kvalifikovaných investorů. Z pohledu dluhopisáře tak vzniká riziko, že v dobách slabšího výnosu fond sice udrží hezká čísla pro PIA, ale děje se to na úkor „vlastního masa“ majitelů, které už není k dispozici jako bezpečnostní rezerva na úrovni skupiny.
V praxi ani tak nezáleží, jestli VIA drží přímo majitelé jako fyzické osoby, nebo přes vlastní SPV (v těchto případech se ten kapitál vůbec nevyskytuje v konsolidované BICZ skupině), nebo jestli VIA drží přímo BICZ nebo její dceřiná firma, protože i v druhém případě je kapitál vložený do VIA podřízen ostatním investorům v novém fondu, částečně „pojídán“ dotováním do ostatních tříd akcií a hlavně zamčený v regulované struktuře, odkud jej nelze v případě problémů jen tak vytáhnout.
Půjčka od Albatrisu:
Bude to rok, co jsme na tomto webu psali o skupině Albatris. Jde o švédské investory, kteří pomáhají firmám v problémech, resp. těm, kterým už další peníze nepůjčí banka. Do Česka přišla před rokem s chytrým plánem zacílit tu na dluhopisový trh, na kterém je takových firem ne zrovna málo.
Že si firma, která si půjčí od Albatrisu, nemůže z hlediska zdrojů pro financování projektů zrovna vybírat, je celkem zřejmé. Albatris takovým firmám totiž půjčuje za velmi přísných podmínek: úrok odhadem 15-20 % a zástava kvalitní nemovitosti, jejíž hodnota musí pokrývat alespoň 140 % hodnoty jejich investice. Kromě společnosti YD Capital, která v posledním roce řeší jeden problém za druhým, si od ní na přelomu 2023/2024 půjčila právě i BICZ.
Ta půjčku prezentovala jako krátkodobé profinancování projektu Michelské údolí, než dosáhne na bankovní úvěr. Jakmile má ale developerský projekt stavební povolení a předprodeje, banky takový projekt normálně financovat umí, a u projektu Michelské údolí výstavba normálně běží. Přesto je za tím Albatris, což může být signál, že žádná banka nebyla ochotná tento projekt financovat ani v této fázi developerského procesu. Případně jen za podmínek, které BICZ nebyla schopná splnit. V každém případě platí, že developer sahá po velmi drahém kapitálu typu Albatris tam, kde standardní bankovní financování neprošlo nebo nebylo dostupné včas.
Má se jednat o půjčku v desítkách milionů, kde si Albatris nechal zastavit pozemky. Na papíře to vypadá jako klasický překlenovací úvěr u jednoho ze dvou projektů, které má již BICZ skutečně ve výstavbě. Pro dluhopisové věřitele je ale podstatnější něco jiného. Pokud BICZ opravdu platí v udávaném pásmu 15-20 % (což je pravděpodobné, protože sám fond Albatris cílí pro své investory na výnos 13 %), marže tohoto projektu se tím nejenže extrémně ztenčuje, ale vytváří to zároveň strukturální subordinační peklo pro dluhopisáře. Jedná se o půjčku tvrdě zastavenou nemovitostmi, na které má Albatris prioritní nárok v krizové situace a dluhopisář stojí až za ním a kompletně bez zástav. Jde přitom o jeden z nejlepších projektů skupiny, protože má již všechny povolení a je ve výstavbě.
Závěr:
Skupina BICZ má již na dluhopisovém trhu nějakou historii. Se schváleným prospektem přišla poprvé v roce 2020 a od té doby byla opravdu velice činná: za posledních pět let si nechala od ČNB schválit programy na bezmála 10 miliard korun. Úpis emisí byl mnohem skromnější, přesto dnes na bondech dluží cca 1,4 mld. korun. A ta pravá vlna splácení jistin ji zatím stále čeká, skoro celou tuto částku totiž bude muset otočit v časovém okně 2026-2028. Jako především developerská skupina by to měla snazší, kdyby vydávala bezkuponové dluhopisy, takové se ale hůře prodávají.
Právě u prodejů spoléhá BICZ na poměrně agresivní fundraising. Ten dluhopisy kombinuje s celou řadou dalších zdrojů kapitálu, ke kterým se nově přidal i FKI. Prodej je založen na vysokoprocentních provizích distribučním poradcům a marketingové komunikaci, která často zjednodušuje či přikrášluje skutečný rizikový profil skupiny.
U skupiny BICZ zatím stále neexistuje žádný stabilní, předvídatelný zdroj cash flow, který by dokázal dlouhodobě nést úrokové náklady a snižovat expozici skupiny vůči cykličnosti developmentu. Pipeline projektů se rozvíjí pomalu a opakovaně naráží na povolovací komplikace a zpoždění. Navíc jeden z mála aktivně stavěných projektů musel být refinancován úvěrem od fondu Albatris s úrokovou sazbou 15–20 % a se zástavou nemovitosti, což ukazuje na omezený přístup společnosti k běžným, méně nákladným typům financování. Historické výsledky skupiny jsou pak z velké části tvořeny jednorázovými transakcemi a účetními přeceněními, nikoli stabilní provozní výkonností, a celková zadluženost zůstává vysoká a výrazně závislá na reálnosti interních či znaleckých ocenění.
V developerském portfoliu BICZ je poměr projektů ve fázi aktivní výstavby vůči projektům „na papíře“ výrazně slabší než u zavedených developerů, kteří mají diverzifikovanější pipeline a každoročně dokončují alespoň jeden větší projekt schopný generovat stabilní cash flow. Tento nepoměr je dále umocněn způsobem financování: skupina kombinuje dlouhý a nejistý developmentový cyklus s drahým, kontinuálně úročeným dluhopisovým dluhem a poměrně tenkou vrstvou vlastního kapitálu. Takový model je přirozeně výhodnější z pohledu akcionáře, který spekuluje na budoucí jednorázové zisky, než z pohledu dluhopisového investora, který očekává pravidelné splácení úroků z existujících a předvídatelných výnosů.
Finanční strategie skupiny se stále více opírá o kontinuální navyšování cizího kapitálu, jak dokazují nové a nové dluhopisové programy na miliardy korun. Dodatečnou ekvitu do projektů může přinést nový FKI fond, což může být pro dluhopisové věřitele pozitivní, pokud to povede ke snížení míry zadlužení. Stejně tak ale tento fond část vlastního kapitálu skupiny odčerpá do výkonnostních akcií zakladatelů. Ti totiž mají v případě nedostatečných výnosů fondu dotovat minimální výnos jiným akciovým třídám tohoto FKI. Tímto přesunem danou ekvitu v podstatě zamykají v tomto regulovaném produktu.
BICZ financuje retailovými dluhopisy nebo jinými prostředky dost rizikový model, který kombinuje development projektů často v raných fázích s venture kapitálem, což je něco, co je standardně financované fondy rizikového kapitálu. Celé to umocňuje investice do startupu Refork, v rámci které hlásí skupina BICZ mimořádně vysoký zisk ve stovkách procent, zatímco tokenoví investoři té samé firmy ztratili téměř 100 % investovaných prostředků. Startup je také spojen s kontroverzním podnikatelem a navíc není zcela jasné, zda byl deklarovaný účetní zisk BICZ skutečně inkasován v hotovosti.
Investor totiž nemá možnost nahlédnout do cash flow skupiny, a to ani u vykázaných konsolidovaných výsledků za roky 2022/2023. Výkazy za 2024 pak nejsou dostupné vůbec, přestože je skoro rok 2026. Normálně by je odhalil nový prospekt, skupina ale tuto povinnost letos obešla, a sice tím, že vydala program na nezajištěné dluhopisy. Je to v přímém rozporu s předchozími roky, kdy u BICZ existovala reálná snaha o profesionalizaci dluhopisů, ke kterým postupně přidávala ručení celé skupiny i silné finanční kovenanty jako třeba minimální skupinové LTV.
Nový dluhopisový program na 1,5 mld. korun tyto ochranné prvky zcela postrádá a investor má tak nárok pouze na prázdné SPV, což se velmi silně projevilo i v bodovém hodnocení v rámci našeho scorecard modelu. Právě tato konstrukce umožnila skupině nezveřejnit konsolidované výsledky za rok 2024 ani klíčové skutečnosti, jako je současná vazba na Refork či detaily financování od Albatris, a působí tak trochu dojmem účelového kroku směřujícího k omezení transparentnosti v době, kdy by trh očekával větší otevřenost.
V kontextu výše uvedených skutečností působí nabízený výnos kolem 8-9 % jako zcela neadekvátní kompenzace za podstupované riziko. Kreditní profil této skupiny by na vyspělých trzích odpovídal mnohem vyšším výnosům, případně by byl financován primárně equity kapitálem, nikoli nezajištěným retailovým dluhem. Za těchto podmínek je takový kupón spíše marketingovou fikcí než férovým tržním ohodnocením kreditního rizika, a pro investora představuje výrazné podstřelení skutečné rizikové prémie.
Hodnocení podle Dluhopisářova scorecardu: 2,86/10
