PREMIUMEAG po roce s novými dluhopisy

EAG (European Automotive Group) se jako investiční skupina zaměřuje na dodávky softwarů, které firmám v automobilovém odvětví pomáhají optimalizovat a zefektivnit své procesy. Cílem je úspora času i nákladů, lepší přehlednost a správa, kvalitnější zákaznický servis a v neposlední řadě i usnadnění integrace jednotlivých služeb.

Skupina se svými produkty snaží „zavděčit úplně všem“ – softwarová řešení (které zaštiťují jednotlivé firmy) by měly pokrývat celý životní cyklus vozidla. Tedy pomáhat při výběru a nákupu vozidla, optimalizovat jejich provoz a servis i zefektivňovat prodej. To znamená, že EAG chce poskytovat řešení, která nejen zefektivňují jednotlivé části procesu, ale i propojují tyto části dohromady, aby vytvořily hladký, efektivní a integrovaný systém. V oblasti technologických a softwarových služeb pro automotive se dnes jedná o lídra v regionu střední Evropy.

EAG byla založena v roce 2018 podnikateli:

• Jakubem Šultou
• Janem Kranátem
• Petrem Kratochvílem

společně s brněnskou investiční skupinou PORTIVA, která se mimo to zaměřuje také na obnovitelné zdroje a komerční nemovitosti.

Dnes má skupina EAG mezinárodní přesah s aktivitami v Česku, na Slovensku, v Polsku, Belgii, Nizozemí a Francii. Její portfolio zahrnuje tyto projekty:

1. Caris
2. Autosoft
3. Cebia“
4. Fastback
5. SoftVig

Popis projektů:

Caris a Autosoft – dodavatelé softwaru, který pomáhá českým a slovenským dealerstvím, autobazarům a servisům efektivněji spravovat prodej, servis a správu svých vozidel

Cebia – umožňuje prověřování, oceňování a zabezpečení vozidel v Česku a na Slovensku

Fastback – francouzská firma umožňující prostřednictvím svého softwaru propojit nabídku a poptávku po ojetinách

Softwig – polská firma poskytující software, který umožňuje dealerstvím lépe obsluhovat účetnictví, řídit skladové zásoby, vyřizovat objednávky apod.

Odštěpení:

EAG dříve zahrnovalo i další podobné projekty, u kterých na konci roku 2022 došlo k vyčlenění ze skupiny (rozdělení odštěpením). Jednalo se hlavně o společnost Carvago a její přidružené společnosti. Jako důvod vyčlenění těchto firem se uvádělo vyhovění žádosti investorů, kteří chtěli zainvestovat pouze do Carvaga.

Bývalé projekty vyčleněné mimo skupinu:

Carvago.com je první evropský projekt umožňující nákup vozu kompletně on-line. Platforma funguje jako marketplace a nabízí B2C i B2B zákazníkům denně přes 1 milion vozů z celé Evropy. Zahrnuje také veškeré služby spojené s prodejem vozu včetně technické inspekce, logistiky, financování, pojištění, rozšířené záruky, servisu či registrace vozu.

CarAudit je mobilní aplikace, které kompletně digitalizuje výkup vozu a jeho správu v rámci vozového parku partnera. Aplikace je určena profesionálním subjektům v oblasti prodeje vozu a jejich oceňování jako jsou dealerství, bazary, leasingové společnosti či pojišťovny.

Alpha Analytics je nástroj, který je využíván v automotive segmentu certifikovanými dealerstvími, autobazary, leasingovými společnostmi, pojišťovnami, bankami či webovými inzercemi. Aplikace poskytuje těmto partnerům komplexní data o evropském trhu zánovních a ojetých vozů a umožňuje pokročilou práci s těmito daty.

Organizační struktura:

K lednu 2024 vlastnila největší podíl na skupině EAG společnost PORTIVA Private Equity, kterou přes investiční skupinu PORTIVA ovládá z 90 % paní Iva Šťastná. Dalších 10 % v PORTIVA Private Equity vlastnil pan Pavel Svoreň přes svou firmu 90Venture. Prostřednictvím společnosti Share 2 vlastnil 22,5 % akcií pan Jakub Šulta a zbylých 5 % akcií EAG SE vlastnil napřímo pan Petr Kratochvíl.

Podíl koncových vlastníků na EAG:

• Iva Šťastná 65,25 %
• Jakub Šulta 22,50 %
• Pavel Svoreň 7,25 %
• Petr Kratochvíl 5,00 %

I přes dominantní podíl Ivy Šťastné mají v rámci EAG na starosti výkonné a manažerské funkce Šulta, Kratochvíl a Svoreň:

Jakub Šulta je v českém byznysovém prostředí známý hlavně díky založení online supermarketu Košík.cz. V rámci EAG je spoluzakladatelem a předsedou představenstva. Ve firmě má na starost strategické řízení, rozvoj portfolia a využití moderních technologií.

Petr Kratochvíl je investičním ředitelem EAG. Má zkušenosti z M&A, financí a management consultingu. V minulosti působil v poradenské společnosti EY, kde se zabýval transakčním a finančním poradenstvím v rámci regionu střední Evropy. V EAG má na starosti akvizice a finanční řízení.

Pavel Svoreň řídí investiční skupinu Portiva, jež je hlavním akcionářem EAG. Je zodpovědný za vytváření organizační struktury, podílí se na investiční strategii a stará se také o vztahy s partnery. Před příchodem do Portivy působil jako ředitel a partner energetické divize investiční skupiny DRFG, na Ministerstvu průmyslu a obchodu, v energetické společnosti Slovenský plynárenský priemysel a na Velvyslanectví ČR v Tallinnu.

Vedoucí trojice skupiny EAG. Zleva Pavel Svoreň, Petr Kratochvíl a Jakub Šulta:

Dluhopisy:

První program EAG vyšel v květnu roku 2020 a byl na 1,5 mld. korun. V letech 2021 a 2022 na něj pak postupně vycházely aktualizované prospekty. Celkem z tohoto programu skupina dokázala vybrat 689 milionů korun. Finanční prostředky z emisí byly využity zejména na pokrytí provozních potřeb EAG a spolufinancování investic do akvizic společností Cebia, Fastback a SoftVig.

Loni v únoru vyšel firmě PORTIVA Automotive Finance druhý dluhopisový program, opět na 1,5 mld. korun. Na loňský prospekt vyšlo třináct emisí, ze kterých se dosud upsalo 555 milionů korun. Tyto emise vycházely mezi únorem 2023 – lednem 2024. Korunové emise nabízely tento úrok:

• 7,80 % u tříletých bondů
• 8,20 % u čtyřletých bondů
• 8,70 % u pětiletých bondů

Objem dluhopisů podle splatnosti v jednotlivých letech (v jednotkách Kč):

Letos v lednu vyšel na tento program navazující prospekt. Z pohledu ochrany věřitelů stále platí, že za dluhopisy ručí mateřská společnost EAG SE, stejně jako i nadále platí tyto kovenanty:

• Limitace konsolidovaného zadlužení: Součet konsolidovaného zadlužení skupiny EAG + CRVG s.r.o. (odštěpená od skupiny EAG) za předcházející hospodářský rok nepřesáhne součet jejich konsolidovaného obratu.
• Diverzifikace tržeb: Tržby plynoucí z České republiky se budou na konsolidovaných tržbách skupiny EAG podílet nejvýše z 60 %.
• Omezení výplat: Na konci období nevyplatí EAG jakoukoliv dividendu ani jiný podíl na zisku, jestliže její konsolidované závazky nebudou pod úrovní 4násobku její konsolidované EBITDA (konsolidovaný zisk před zdaněním zvýšený o odpisy dlouhodobého majetku a o nákladové úroky a snížený o výnosové úroky).
• Omezení převodu obchodního podílu: EAG zůstane 100 % vlastníkem emitenta (Portiva automotive finance)
• Kontrola povinností:Kontrolu plnění a dodržování jednotlivých povinností bude počínaje tímto rokem provádět auditorská společnost, AUDIT ONE s.r.o., která rovněž bude provádět kontrolu, zda způsob využití výtěžku emise je v souladu s prospektem a konečnými podmínkami. Výsledek kontroly bude každoročně zveřejněn nejpozději k 30. 7. následujícího roku na webu emitenta v sekci „Pro investory“.

Na nový prospekt vyšly zatím tyto tři emise:

Aktualizovaný prospekt už v sobě také zahrnuje nové podmínky, které loni EAG představilo v květnovém dodatku. Reagují na zmíněné rozdělení odštěpením.

Je to něco, co jsme v loňské analýze, která vyšla v březnu, firmě vytýkali. Následkem rozštěpení firmy totiž došlo k majetkovému vyčlenění větvě Carvago z holdingu EAG. Skupina Carvago a její dceřiné společnosti přešly pod nové majitele (fakticky stejné konečné vlastníky, ale pod novou strukturu firem mimo holding EAG). Tím se EAG potenciálně připravila o velkou část majetku, kterou mohla ručit za dluhy emitenta. Vedení firmy rozhodnutí vysvětlovalo velkým zájmem externích investorů o investice do projektu Carvago. K rozštěpení údaje došlo proto, aby tito investoři mohli zainvestovat čistě do větve Carvago a nemuseli majetkově vstupovat do EAG a podílet se na ostatních projektech.

Vůči dluhopisovým věřitelům jsme to ale brali jako nefér, protože EAG se tím připravila o zisky z Carvaga a o případný goodwill z prodeje. Projekt Carvago měl podle předloňského prohlášení majitelů mnohem vyšší tržní hodnotu, než kolik činila její book value (účetní hodnota). Tržní hodnota větve Carvago se tehdy odhadovala na 3-4 mld. korun

V následném dodatku z května 2023 firma nad rámec původních zajištění zřídila nově ve prospěch svých dluhopisových věřitelů zástavní podíly ve třech SPV firmách, které se po EAG staly (přes firmu CRVG s.r.o.) novými vlastníky Carvaga se souhrnným podílem ve výši 80 %. Jde o společnosti:

• 90Venture s.r.o.
• JS Share s.r.o.
• PK Share s.r.o.

Jedná se o tři schránkové společnosti, kdy každou vlastní jeden z majitelů EAG:

• Šulta na Carvagu přes své SPV JS Share nepřímo vlastní 51 %
• Kratochvíl přes PK Share vlastní 19 %
• Svoreň přes 90Venture vlastní 10 %

Zbylých 20 % vlastní PORTIVA a.s., jejíž podíl zastavený není.

Zástavní právo bylo zřízeno v květnu 2023 a vztahuje se retroaktivně i na emise z předchozího programu z roku 2020. Takto jsou dluhopisy zajištěny do 31. 12. 2050, a to až do výše 2,5 mld. korun. S novým zástavním právem zřídila EAG agenta pro zajištění, kterým byla společnost CYRRUS.

Všechny tyto tři společnosti byly založeny 27. května 2022 pouze za účelem vlastnictví CRVG. Zde jsou vybrané finanční údaje těchto společností k 31. prosinci 2022:

Dodatek sice nově zastavuje podíly ve třech SPV, které se po EAG staly (přes firmu CRVG s.r.o.) novými vlastníky Carvaga se souhrnným podílem ve výši 80 %, i tak se ale jedná o poměrně složitou konstrukci. Věřitelé dluhopisů dnes sice mají díky změnám v dodatku v případném insolvenčním řízení nárok na tyto podíly, jejich pozice by ale přesto byla ještě lepší, kdyby Carvago skupinu EAG neopustilo. Předtím, než ji opustilo, mělo totiž Carvago Holding vůči holdingu EAG závazky ve výši necelých 462 milionů korun. Kdyby Carvago tyto pohledávky nesplácela, měla by to EAG jako matka mnohem snazší z pohledu vymáhání dluhu, protože na firmu měla přímý vliv. Odštěpením Carvago Holding od skupiny EAG SE byly ale tyto pohledávky postoupeny na nového vlastníka Carvago Holding (tedy na společnost CRVG a její koncové majitele).

V praxi tak došlo ke změně věřitele. Carvago už tyto peníze nedluží EAG, ale svým novým majitelům a EAG už na pohledávky za Carvagem nemá žádný nárok. K postoupení došlo za úplatu, která má být teprve zaplacena. Tato smluvená úplata odpovídá výši těchto pohledávek (=462 milionů korun).

Znamená to, že EAG už nemá pohledávky za Carvagem jako takovým, ale za jejími novými vlastníky. Ti mají povinnost tuto úplatu zaplatit skupině EAG do konce roku 2027, a to s úrokem 10,53 % ročně, což při jednoduchém úročení vychází na částku přes 705 milionů korun na konci roku 2027. Tyto firmy samy žádnou podnikatelskou aktivitu nevyvíjejí, takže tyto pohledávky v praxi stejně nakonec zaplatí Carvago, jenom více nepřímo.

Podmínky smluv o postoupení pohledávek za úplatu:

Jenomže co kdyby Carvago pohledávky nezaplatilo? V době, kdy bylo Carvago dcerou EAG a dlužilo jí peníze, měla EAG majetek v podobě 100 % obchodního podílu + pohledávky za Carvagem za 462 milionů. Nyní už má EAG pouze pohledávky za technicky cizími firmami (ve stejné nominální hodnotě), které sami žádnou podnikatelskou aktivitu nevyvíjejí a v Carvagu vlastní 80 %.

Nový dodatek skutečně zlepšuje pozici dluhopisových věřitelů. Ale stále ne tolik, jako kdyby větev Carvago skupinu EAG nikdy neopustila. Pokud by se totiž skupina EAG (a přeneseně pak emitent dluhopisů Portiva Automobile Finance) náhodou dostala do problémů s nesplácením, mohla v době, kdy Carvago vlastnila, tento obchodní podíl vždy zpeněžit spolu se všemi pohledávkami za touto firmou. To už nyní nemůže. Může maximálně zpeněžit pohledávky za firmami, které v Carvagu vlastní podíl ne 100, ale 80 % (a které samy nijak nepodnikají). To by pochopitelně nepřineslo stejný výtěžek, jako v prvním případě.

Nový dodatek také přidal kovenant týkající se duševního vlastnictví Carvaga, dle kterého musí Carvago až do doby splacení všech emisí zůstat vlastníkem veškerého duševního vlastnictví (veškerá IP Práva, software, atd.)

Závěr:

Výnos 8,00 % u tříletých dluhopisů nabízejí na trhu i větší, zajetější a kreditně kvalitnější emitenti např. z realitního sektoru, což je přece jen o něco stabilnější odvětví, než trh se softwarovými produkty pro účastníky automotive trhu, které se skupina EAG snaží konsolidovat.

Kovenanty jsou v emisních podmínkách přítomny, jejich formulace je ale poměrně vágní. Mateřská firma se za bondy zaručila, ale některý klíčový majetek (=podíly firem v rámci subholdingu EAG Technology) je zastaven ve prospěch Komerční banky. Tyto závazky mají být údajně refinancovány dluhovým financováním nejmenovaného investora, na něhož následně toto zástavní právo přejde. Podrobnosti (včetně čerpaných částek úvěru a identifikace investora) ale firma hodlá opět zveřejnit až prostřednictvím nového dodatku. Dodatek z minulého roku pak zlepšil pozici věřitelů, ale ne tak, jako kdyby větev Carvago zůstala ve skupině ručitele.

Nějaká hlubší finanční analýza na tuto skupinu není možná. Kompletní účetní závěrka je k dispozici pouze v případě emitenta a ručitele. Ručitel jakožto mateřská společnost EAG sám nepodniká a jeho majetek se skládá pouze z podílů v dcerách a pohledávek za spřízněnými osobami. Emitent je účelová společnost na vydávání dluhopisů, jejíž majetek tvoří pouze peníze z dluhopisů rozpůjčované dál do skupiny (tedy opět pohledávky). U zbytku firem máme k dispozici pouze zkrácené výkazy, z nichž nelze rozklíčovat strukturu majetku ani dluhů, takže nelze dělat závěry, protože nevíme, jakou část majetku a dluhu tvoří transakcemi se zbytkem skupiny.

Čtyři z šesti projektových společností byly sice v roce 2022 ziskové, ale nelze rozklíčovat, z čeho byly tyto zisky tvořeny ani jaký měly dopad na cash flow. Portiva Automotive Finance loni v prvních devíti měsících platila na úrocích z dluhopisů 35 milionů (a předloni 41 milionů za celý rok) + má skupina ještě zřízený zmíněný úvěrový rámec u Komerční banky (jehož maximální výše ani dosud načerpaná výše se v prospektu neuvádí). Celá skupina sice měla v roce 2022 zisk +522 milionů korun, ale 620 milionů z toho činily výnosy z jednorázového prodeje podílů na úrovni mateřské EAG SE, bez kterých by jako celek (v prostém nekonsolidovaném součtu) skupina prodělala -98 milionů korun.

Jedná se samozřejmě o čísla za předloňský rok a od té doby se mohlo mnohé změnit (novější čísla najdeme pouze v prohlášeních majitelů v médiích, které slibují být mnohem lepší), pracovat ale můžeme jen s tím, co firma sama oficiálně zveřejní a co lze ověřit.

Z byznysového hlediska skupině EAG fandíme. Pravdou ale je, že se stále nachází v růstové fázi, která by se dle našeho názoru měla financovat jinými nástroji, než jsou konzervativní dluhopisy pro retail. Konsolidace automotive IT je riziková oblast, která by se měla financovat rizikovým kapitálem a ideálně pouze investory, kteří dané problematice rozumí. Nejlépe přes fondovou strukturu, kde zcela participují na případném zisku. Private Equity fondy jsou na to vhodný kandidát.

To je nástroj, u kterého mohou investoři (pokud to vyjde) profitovat z růstu firmy. Dluhopisoví věřitelé z potenciálního růstu nijak těžit nemohou (v lepším případě dostanou předem sjednaný fixní výnos a z růstu pak profitují pouze majitelé), ale nesou veškeré riziko. Dluhopisy by v ideálním případě měly financovat etablované a dlouhodobě ziskové firmy (v ideálním případě „cash-cows“), u kterých se s dohodnutým výnosem dá racionálně počítat. Trochu zjednodušeně se dá říct, že výnosy z dluhopisů jsou takovou jistější a předvídatelnější alternativou k dividendám u zajetých a vydělávajících firem. A dividendy často vyplácí právě firmy, které už růstovou fázi dávno překonali.

Tento byznys by se stále měl spíše než dluhem financovat pořád ještě ekvitou. I to se ale děje. V polovině minulého roku běžel tendr, jehož prostřednictvím hledala EAG zájemce z oblasti private equity fondů, jenž by firmě poskytl finance ve výši 50-100 miliony eur (1,2 až 2,4 miliardy korun) výměnou za podíl ve společnosti či ve formě konvertibilní půjčky.[1] EAG nakonec v prvním investičním kole získala 100 milionů eur (2,5 miliardy korun) od panevropského fondu Kartesia a středoevropského dluhového fondu CVI.[2][3] A již v minulém roce jeden ze zakladatelů pro média uvedl, že chce EAG postupně od dluhopisů upouštět a vydat se cestou fondů. To je i za nás určitě ta správná cesta.

Prémiový obsah pro předplatitele:

Chcete znát veškeré detaily o této firmě? Vyzkoušejte prémiový obsah.

[1] https://archiv.hn.cz/c1-67234670-finisuje-miliardova-investice-do-nenapadne-ale-uspesne-ceske-firmy-vydelava-na-softwaru-pro-prodejce-aut

[2] https://www.seznamzpravy.cz/clanek/ekonomika-firmy-cesti-inovatori-prodeje-aut-dostali-miliardovou-injekci-na-akvizice-245696

[3] https://archiv.hn.cz/c1-67294200-prvni-velka-investice-po-dlouhe-dobe-2-5-miliardy-pro-mladou-ceskou-firmu-ktera-vydelava-na-softwaru-pro-prodejce-aut

Redakce

Redakční články jsou ty, který vznikají jako unikátní obsah pro naše čtenáře a jsou vytvářeny zcela a pouze naší redakcí. Veškerá finanční data a informace byly získány z veřejných zdrojů jako je server Justice.cz, ČNB, webové stránky, účetní podklady a výroční zprávy jednotlivých společností.