Firma Euro Holiday House je vydavatel dluhopisů, který drobné investory rozhodně zaujme v propagačních materiálech. Společnost založená v listopadu 2021 se krátce po svém vzniku rozhodla vydávat bondy na skupování luxusních plážových apartmánů ve Španělsku, které pronajímá turistům na krátkodobý pobyt. Pronájem probíhá přes platformy Booking a Airbnb, které si berou podíl 20% z nájmu, přičemž pronájem má být jen část strategie – firma totiž spoléhá na růst hodnoty těchto apartmánů a jejich pozdější odprodej se ziskem. Dnes má v portfoliu 7 takových nemovitostí, které dlouhodobě pronajímá. Děje se tak prakticky zcela za dluhopisové peníze, původní kapitál majitele od roku 2021 zcela vysálo ztrátové hospodaření.
Dnes má dluhopisové závazky ve výši přibližně 143 milionů Kč, která nasbírala emisemi v posledních pěti letech. Začala podlimitní emisí, kterou vydala jen pár měsíců po svém vzniku, aby rok nato publikovala prospekt na dluhopisový program. Na ten vyšlo doposud 9 emisí, přičemž nejvíce „zaujme“ emise z prosince 2022 – v roce, kdy byla inflace 15 % a tříleté české státní bondy se prodávaly za 5-6 %, vydala tato firma dluhopisy za 3,5 % ročně se splatností 3,5 roku. Dluhopisový trh naštěstí ukázal zdravý rozum a firma z této emise nezískala ani korunu kapitálu. Její dluhopisy za 7 % se již ale prodávaly, přičemž firma k jejich prodeji využívá na svém webu výrazně marketingově laděné fráze jako „pod dohledem ČNB“ nebo „vaše výnosy kryje reálný příjem z nájmů“ – což u pronajímání, které je ztrátové ještě před platbou úroků, moc nevychází. Čtenáře asi nepřekvapí, že dluhopisy nenesou žádné zajištění ani jinou dodatečnou ochranu.
Z posledních čísel za rok 2024 je vidět, že samotný pronájem plážových apartmánů generuje kolem 4,2 mil. Kč tržeb ročně, ale náklady na služby jsou 5,7 mil. Kč, takže jen na této provozní úrovni je firma v mínusu cca 1,5 mil. Kč, ještě před dalšími náklady a odpisy. Průměrná obsazenost 66 % sama o sobě není katastrofa – pronájem je zde více sezónní záležitostí. Problém je jinde: kolem relativně slabého výnosu z nemovitostí (hrubě 4–5 % z hodnoty portfolia, reálně po nákladech možná 2–3 %) je navěšený drahý outsourcing a dluhopisový aparát: provize distributorům, marketing dluhopisů, právníci, audit, poradenství – to všechno je schované v položce „služby“ a kompletně převáží výnos z nájmu. Výsledkem je, že i kdyby byty samy o sobě byly jen lehce v plusu, v rámci celé firmy je pronájem ztrátový, protože struktura nákladů a nízký výnos na koupenou cenu absolutně neunesou sedmiprocentní dluh.
Každá koruna tržeb z pronájmu a souvisejících služeb tak firmu stojí víc než jednu korunu na nákladech. Základní činnost tak sama o sobě „pálí“ hotovost – nejde o to, že by vydělávala málo, ale že prodělává. Tržby z pronájmu jsou dokonce nižší než samotné úrokové náklady z dluhopisů. Firma tak nedokáže ze svého běžného provozu zaplatit ani sebe (natož ještě výnosy věřitelům) a je dnes ve stavu, kdy jsou dluhy z dluhopisů vyšší než účetní hodnota majetku firmy. Abychom byli fér, původní majitel do firmy na začátku vložil i vlastní kapitál – okolo 5 mil. Kč. Ten ale po letech ztrátového hospodaření nebude věřitelům sloužit jako žádná ochrana: dnes je v minusu téměř 14 mil. Kč. Celý model tak již stojí jen na dvou věcech: novém financování (rolování, další emise, jiné zdroje) a prodeji nemovitostí za vyšší ceny v budoucnu. Bez toho se účet velmi pravděpodobně neuzavře.
Euro Holiday House se chce svézt na trendu dlouhodobého růstu cen přímořských nemovitostí. Lokality jako Estepona či Casares jsou turisticky atraktivní, s výraznou poptávkou ze strany zahraničních kupců druhého bydlení. To může vytvářet určitý tlak na růst cen – zároveň ale jde o segment, který je velmi citlivý na cykly v turismu i na globální náladu investorů. Čísla přitom zatím euforii nepotvrzují. Na prodeji jednoho bytu v roce 2024 firma vykázala zisk 496 tis. Kč, tedy zhruba 4 % marže vůči prodejní ceně (11,9 vs. 11,4 mil. Kč). To je velmi málo: po několika letech držby takový výsledek prohrává s inflací a ani vzdáleně nepokrývá sedmiprocentní roční kupon – po započtení vedlejších nákladů jde prakticky o „break-even flip“. Navíc jde o zisk proti účetní zůstatkové ceně – ta už mohla být snížená odpisy, takže skutečný výsledek vůči původní nákupní ceně může být ještě slabší. Pro investora je to jasný signál: příběh o masivním zhodnocení luxusních apartmánů zatím reálně nefunguje a ani „úspěšný“ prodej neposkytuje téměř žádný polštář proti defaultu.
V prospektu firma riziko splácení dluhopisů hodnotí jako střední s argumentem, že „v případě potíží lze prodat některý projekt se ziskem v řádu nižších stovek tisíc EUR“. Na jednu stranu férové přiznání, na druhou stranu: bavíme se o desítkách až stovkách milionů korun ve splatných bondů, bytovém portfoliu pořízeném kompletně na dluh a „řešení“ ve formě potenciálního zisku v řádu pár stovek tisíc eur u jednoho projektu. Na daný objem dluhu je to spíš kapka v moři než zásadní pojistka.
Na svých emisích, které firma vydávala od roku 2021, přitom doposud nemusela na jistinách splácet ani korunu – všechny jsou splatné od letošního roku. Firma tak teprve nyní nabíhá splatnostní zeď:
Firma není součástí žádné skupiny, nemá žádnou dceřinou společnost a jejím jediným společníkem je Tomáš Laudát (nar. 3. května 1992). Laudát ale firmu vlastní až od loňského roku, dříve byl jediným společníkem Robert Prchal (nar. 19. dubna 1969). Ke změně majitele došlo na konci 2024, přičemž časová osa let 2021–2026 je zde docela výmluvná.
Firma založená v roce 2021 prakticky hned začíná vydávat dluhopisy, v letech 2021–2025 funguje v režimu „platíme jen úroky, jistina se nevrací“, provozně je trvale ve ztrátě a celý majetek je financovaný dluhem. Krátce před tím, než v roce 2026 začnou splatnosti jistin, původní vlastník Prchal společnost formálně prodává Laudátovi, ale sám si ponechává prokuru – tedy oprávnění jednat jménem firmy, aniž by byl zapsaný jako jednatel nebo vlastník. Na papíře se tak mění kapitán lodi, ale člověk, který její směr nastavil, má nadále možnost do řízení zasahovat. Pro držitele dluhopisů to znamená, že splácení jistin nemá oporu v běžném provozním peněžním toku – hlavním zdrojem budou nové emise dluhopisů nebo prodej nemovitostí. Pokud tyto cesty nevyjdou, ponese ztrátu především věřitel, nikoli ten, kdo projekt původně rozjel. Celá konstrukce tak působí spíše jako potenciální předstupeň refinančních problémů než jako opatrně vedená realitní investice.
Motivy tehdejšího vlastníka neznáme a z dostupných informací je ani nelze spolehlivě dovodit. Při pohledu zvenčí ale takové načasování změny (dlouhodobě ztrátový provoz, financování prakticky výhradně dluhem, první roky pouze úroky, splácení jistin až od roku 2026 a rok a něco předtím převod podílu na jinou osobu se současným ponecháním prokury) může působit dojmem, že jedním z možných důvodů mohla být i snaha omezit osobní a reputační dopady v případě, že by se firmě v budoucnu nedařilo. Je však důležité zdůraznit, že jde pouze o logickou interpretaci struktury z pohledu investora, nikoli o tvrzení ohledně skutečných úmyslů konkrétní osoby. Pro držitele dluhopisů je podstatný hlavně výsledek: nastavení je takové, že případný zisk z růstu hodnoty nemovitostí je na straně vlastníků, zatímco případná ztráta v první řadě dopadá na investory. Už samotné toto rozdělení rizika stačí k tomu, aby byla emise vnímána jako velmi riziková, i bez jakýchkoli soudů o tom, co kdo „zamýšlel“.
Kromě plánů na pronájem a prodej apartmánů nově prospekt představuje i plány na další činnosti – komplexní průvodce, realitní divize, pojišťovací divize. Text tak působí jako čistý růstový příběh „o budoucím impériu“, který v marketingové rovině výrazně akcentuje budoucí expanzi, zatímco na číslech vidíme, že firma je dlouhodobě provozně ve ztrátě a reálného zisku má dosáhnout jen prodejem apartmánů, tedy čistou sázkou na růst cen. Plánované realitní a pojišťovací divize tak nejsou stabilizační prvek, ale další potenciální nákladová patra na už tak riskantním modelu: záporný vlastní kapitál, sedmiprocentní bondy, nezajištěný dluh. Marketing tak neřeší základní problém – nájem firmu neuživí, dluh je drahý a zisk je podmíněn úspěšným exitem v prostředí, které si firma sama vykresluje velmi optimisticky.
Podtrženo sečteno, Euro Holiday House je firma se záporným vlastním kapitálem a dluhopisy s kuponem neadekvátním k podstupovanému riziku, postavená v podstatě jako 100% páčený flipping španělských plážových apartmánů. Pronájem je ztrátový už na provozní úrovni, dosavadní prodeje neukázaly žádné výrazné zhodnocení, které by tyto ztráty dokázalo dorovnat, a po pěti letech nabíhají první splatnostní zdi. Celé to působí jako další ukázka toho, co všechno ještě český dluhopisový trh snese. Větší asymetrii mezi věřitelem a dlužníkem se hledá těžko.
Historické nadlimitní emise firmy:
