Jakou měly dluhopisy cestu historií? V minulém článku jsme vás provedli dějinami dluhopisů od první lidské civilizace až do středověku. Nyní bychom se společně podívali, co na ně čekalo s příchodem novověku.
Státní dluhopisy:
K rozmachu státních dluhopisů došlo v 17. století, který odstartovala Anglie. Vůbec první oficiální státní dluhopis vydala v roce 1693 tehdy nově založená Banka Anglie, která s ním financovala tehdejší válku proti Francii. Úspěch války a doručené výnosy investorům zajistily dluhopisům popularitu na obou stranách na dlouhá léta dopředu. Ještě před tímto dluhopisem vydávalo dluhopisy město Amsterdam, a to už od roku 1517. Právě tyto dluhopisy bývají někdy považovány za první státní, s tím že jako emitent je označováno Nizozemí, které ale v tehdejší době ještě neexistovalo. Obecně se ale za průkopníka státních dluhopisů považuje Anglie.
Anglií se později inspirovaly i další státy včetně USA, které dluhopisy financovalo svou válku za nezávislost (vedenou ironicky právě proti Anglii). Ministerstvo financí USA tehdy soukromým osobám nabídlo ekvivalent dluhopisů v podobě úvěrových certifikátů, které veřejnost nakoupila za více než 27 milionů dolarů. S dluhopisy se obchodovalo již od počátku americké burzy na Wall Street, která byla založena v roce 1792. Vydávat vlastní státní dluhopisy později začala řada dalších zemí a státní dluhopisy se postupně začaly objevovat po celém světě. Od té doby sehrály důležitou roli snad v každé válce, obě světové války nevyjímaje.
Jejich další kapitola se začala psát s rozvojem tržní ekonomiky. K tomu přispělo i deficitní financování vládních rozpočtů po 2. světové válce, které státy financovaly buď státními pokladničními poukázkami (pro krátkodobý horizont) nebo státními dluhopisy. Od 70. let 20. století se deficitní financování stává standardem běžným ve většině ekonomik a tento trend pokračuje až do dnešního dne.
Korporátní dluhopisy:
Moderní korporátní dluhopisy se začaly používat se vznikem prvního formálního bankovního systému a korporátního práva v Nizozemsku na počátku 17. století. Vůbec poprvé je v roce 1623 vydala Sjednocená východoindická společnost (Dutch East India Company), která byla zároveň první akciovou společností na světě. Tyto firemní dluhopisy byly první svého druhu.
Opravdový rozmach ale korporátní dluhopisy zažily až koncem 18. a počátkem 19. století s příchodem průmyslové revoluce, která potřebovala spoustu kapitálu. Dluhopisy tehdy začaly být ve větší míře využívány jako zdroj financování podniků, který tvořil alternativu klasickému bankovnímu úvěru. Tento rozmach byl patrný především v USA, kde industrializaci táhla hlavně výstavba železnic přes celou zemi. V roce 1860 byla americká železniční síť dlouhá 30 tisíc mil, v roce 1910 už 351 tisíc mil. Tato výstavba proběhla ve třech etapách a železnice se stavěly hlavně za cizí kapitál. První korporátní dluhopisy tak v Americe začaly vydávat hlavně železniční společnosti k financování expanze, přičemž mnohé z těchto dluhopisů byly již tehdy zajištěny konkrétními aktivy. Tyto dluhopisy mířily na institucionální investory a bohaté jednotlivce. Byly vydávány za vysokou cenu a běžný člověk k nim zatím přístup neměl. Tamní trh s korporátními dluhopisy si díky expanzi investiční aktivity sám prošel velkou expanzí – mezi roky 1866 a 1872 se podle počtu emitentů více než zdvojnásobil. Nutno říct, že boom dluhopisového financování s sebou tehdy nesl také řadu krachů. Ve srovnání s dluhopisy státními byl ale trh korporátních dluhopisů v 19. století stále relativně malý.
V roce 1909 začala vůbec první ratingy korporátních dluhopisů nabízet společnost Moody’s Investor Service (známá zkráceně jako Moody’s, která dnes spolu s ratingovými společnostmi Standard & Poor’s a Fitch patří k největším a nejuznávanějším ratingovým agenturám na světě). S udělováním ratingů začala u dluhopisů železničních společností, aby o pět let později rozšířila svůj záběr také na korporátní dluhopisy průmyslových společností. Pomyslného vrcholu dosáhlo udělování ratingů dluhopisům v letech 1924-1935, kdy byla takto kreditní kvalita ohodnocena u 98 procent všech dluhopisů emitovaných americkými společnostmi. Železniční společnosti a společnosti zabývají se výstavbou a udržováním infrastruktury patřily na počátku 20. století k hlavním dluhopisovým emitentům – v roce 1920 jim patřilo cca 85 procent emitovaných korporátních dluhopisů.
Ve dvacátých letech se většina emitovaných dluhopisů řadila do investiční části ratingového spektra (v roce 1928 to bylo přibližně 85 procent objemu všech vydaných a nesplacených dluhopisů). Zbytek patřil dluhopisům s nízkým ratingem, tedy vysoce výnosovým (ale také vysoce rizikovým) dluhopisům, někdy přezdívaným „junk bonds“. Rozmach dluhopisového trhu ukončila až Velká hospodářská krize v letech 1929-1932. Do té doby byly jako junk bonds ohodnocovány zejména společnosti s neexistující kreditní historií (tedy v dnešním pojetí „start-upy“). Po Velké depresi začaly tento nízký rating ve velkém dostávat také společnosti tvrdě zasažené tehdejší krizí, kterým byl předchozí kvalitní rating snížen.
Velkou kapitolou v historii dluhopisů se pak stávají 70. a 80. léta, které jsou charakteristické prudkým rozvojem globalizace. Trh se více otevřel drobnějším investorům a zároveň začal vznikat nové třídy aktiv, jako například cenné papíry zajištěné hypotékou nebo protiinflační cenné papíry, které vznikly ve spojitosti s tehdejší vysokou inflací v USA. V tomto období se také zrodily nové druhy finančních derivátů, které z obligací vycházely.
Prudký růst zaznamenaly také zmiňované rizikové dluhopisy společností, které stály mimo tzv. investiční pásmo. Ameriku v té době sužovala do té doby nevídaná inflace vyvolaná ropnou krizí a ze strany investorů rostla poptávka po výnosnějších fixně úročených instrumentech, než byly v té době státní dluhopisy či kvalitní korporátní dluhopisy, jejichž výnosnost poklesla v souvislosti s tím, jak rostoucí úrokové míry přispívaly k poklesu jejich ceny. Příliš se nedařilo ani akciím. Relativně vysoké výnosy, které slibovaly rizikové bondy nově vznikajících společností, se tak v očích investorů začaly jevit čím dál lépe. Na vybranou neměly ani tyto nově vznikající růstové společnosti, které banky (ohrožené neplněním kritérií kapitálové přiměřenosti) odstřihly od svých zdrojů a poskytování půjček omezily pouze směrem k podnikům s vysokým ratingem. Musely tak hledat alternativní způsoby financování, které našly v junk bondech.
K první veřejné emisi růstových společností došlo v roce 1977 ze strany společnosti Drexel Burnham Lambert. Prvními poptávajícími na novém trhu vysoce výnosových dluhopisů byli individuální investoři a investiční fondy, následované penzijními fondy, pojišťovacími společnostmi a ostatními finančními institucemi. Mnoho významných společností začínalo svou existenci emisemi vysoce výnosových bondů. Podíl objemu trhu s vysoce výnosovými bondy na celkovém objemu trhu korporátních dluhopisů stále stoupal a vyvrcholil v srpnu roku 1988, kdy tento trh narostl na 189 miliard USD.
V letech 1989 a 1990 ale přišel nečekaný pád, který měl několik příčin. Jednak se zpřísnila regulace pojišťoven, které byly nuceny rizikové bondy odprodat ze svých portfolií. Počínající recese americké ekonomiky zároveň způsobila výrazný nárůst defaultů. Nabídka korporátních bondů tak začala velice výrazně převyšovat nad poptávkou. Nepřispěl ani tlak médií a odborné veřejnosti, která trh s rizikovými dluhopisy označovala jako nezdravou část amerického finančního trhu.
Dopad na trh junk bondů byl značný. Spustila se lavina hromadných likvidací pozic a v roce 1990 se rizikové dluhopisy obchodovaly v průměru za 66 % jejich nominální hodnoty. Tyto extrémní diskonty vedly k tomu, že více než rok se rizikové dluhopisy téměř nevydávaly. V důsledku toho předpovídali mnozí analytici trhu rizikových obligací zánik. Nicméně, již v roce 1991 se trend začal obracet a poté, co došlo k překonání recese, oživení ekonomiky a poklesu úrokových sazeb, začaly společnosti znovu financovat své dluhy emisemi nových cenných papírů. Trh vykázal pozoruhodnou odolnost i po událostech z 11. září 2001 a následném poklesu ekonomiky, kdy sice došlo k rekordnímu počtu defaultů, ale stabilní pozice trhu ohrožena nebyla.
Pokud vás zajímá historický vývoj dluhopisů na území dnešní České republiky, doporučujeme tyto články:
https://dluhopisar.cz/historie-dluhopisoveho-financovani-v-cr/
https://dluhopisar.cz/novodoba-historie-dluhopisoveho-financovani-v-cr/
Analytik serveru Dluhopisář.cz. V minulosti připravoval či řídil dluhopisové emise za jednotky miliard korun. Je tedy spíše praktikem, než teoretikem.
