Korporátní dluhopisy by měly v ideálním případě sloužit jako jeden z hlavních způsobů pro efektivní získávání kapitálu, kterým firmy rozvíjí své podnikání. Za to by tyto firmy měly investorům nabízet dluhopisy s atraktivním poměrem výnos/riziko. Současná struktura finanční distribuce investičních produktů v Česku však vede k situaci, kdy kapitál často proudí do rizikovějších projektů, než by slovy ekonoma „odpovídalo optimální alokaci zdrojů“. Je to rok a něco, co jsme publikovali článek, ve kterém současnou situaci finanční distribuce v Česku popisujeme, přičemž se od té doby mnoho nezměnilo. Článek neměl házet všechny finanční poradce v zemi, kteří jsou financováni formou provize, do jednoho pytle. Pouze poukázat na poměrně rozšířený problém, a sice, že tito poradci mohou být v jakémsi konfliktu zájmu, kdy klientům nenabízejí pro ně nejvhodnější investice, ale ty přinášející nejvyšší provize. Opět to neznamená, že takto fungují všichni poradci, ale pravdou zůstává, že provizní model v České republice stále dominuje a tohle je jeho logický důsledek.
Tento model vytváří nejen konflikt zájmů, ale také situaci, kdy někteří poradci prodávají produkty, které sami detailně neanalyzovali. U běžného spotřebního zboží bylo by nemyslitelné, aby prodejce nabízel automobil bez toho aniž by věděl, zda je technicky v pořádku. V oblasti investičních produktů se však tento přístup běžně toleruje, přestože se tam točí mnohem vyšší částky. Mnoho poradců není schopno odpovědět na otázky ohledně finančního zdraví emitenta, struktury závazků nebo pravděpodobnosti defaultu. Tím se deformuje ona přirozená optimální alokace prostředků. Jako se na spotřebním trhu snažíme utrácet svoje peníze tak, aby nám přinesly co největší užitek, měla by stejná mentalita platit i u investic. Když českému investorovi přestane vyhovovat nízký úrok na vkladových produktech, může chtít zariskovat u firemních dluhopisů. Kdo by takovému investorovi v této situace nejlépe poradil? Zkušený analytik. Kdo jim v Česku běžně radí? Neznalý poradce motivovaný provizí. I pokud chce jednat v zájmu klienta, průměrný (nikoliv nutně každý) provizní poradce prostě nedokáže dané investiční produkty zanalyzovat do takové hloubky, jako to dokáže analytik. Samozřejmě to neplatí, pokud tento poradce nabízí schválený produkt u regulované společnosti s interními analytiky, což ale u celé řady dluhopisů není ten případ. Tento přístup pak podporuje preference emisí s vyššími výnosy, které ne vždy odpovídají reálné kreditní kvalitě emitenta, ale vypadají hezky na papíře.
To vede k tomu, že kapitál teče k firmám, které by v transparentnějším prostředí nemusely uspět. Což je problém s dalekosáhlejšími důsledky, než se na první pohled může zdát. Tento krátkozraký přístup motivovaný maximalizací zisků poradce totiž nepoškozuje jen investory, ale celou ekonomiku. Omezené množství kapitálu od investorů (o který firmy na dluhopisovém trhu soutěží) neteče nutně k firmám s nejkvalitnějšími dluhopisy, ale k těm s nejlepší distribucí. Pokud by retailovému investorovi radil v případě korporátních dluhopisů analytik namísto pokoutného poradce, získávaly by v průměru více těchto peněz firmy se skutečně dlouhodobým potenciálem. V makroekonomickém důsledku by to v dlouhém období efektivněji podpořilo zaměstnanost (namísto propouštění desítek či stovek lidí v důsledku krachu by jich úspěšná firma zaměstnávala stále více) a zvyšovalo chuť veřejnosti investovat. To by dalo šanci dalším takovým projektům a v konečném důsledku podpořilo ekonomický růst i daňové příjmy státu. Naopak současný stav zvyšuje statistickou pravděpodobnost defaultů a v konečném důsledku tak i jejich množství. Nebo jejich závažnost, protože distribuce často dotuje firmy ve fázích, kdy by na sebe již měly podat insolvenční návrh. Co hůř, velká insolvenční kauza, která poškodí tisíce investorů, přirozeně od dalších investic odradí jiné potenciální investory a přiměje je zaparkovat peníze na spořícím účtu nebo ve státních dluhopisech, což ekonomiku v takové míře rozhodně nevzpruží.
Pokud se totiž na dluhopisový trh systematicky dostávají emise s nadměrnou úrovní rizika (často za neadekvátní výnos), nedá se čekat jiný důsledek než postupná degradující důvěra v tento trh, který se ve výsledku ukazuje jako rizikovější, než se prezentuje a než by odpovídalo investičnímu profilu jeho investorů. Že je náš dluhopisový trh rodištěm mnoha kauz ukazuje třeba web České Tunely, podle kterého byl krach dluhopisové skupiny Arca osmou největší finanční kauzou v dějinách samostatného Česka a na webu se pak objevují i krachy velikostí nezanedbatelných skupin jako Premiot, GFF a Geen. Premiot zkrachoval před necelými dvěma lety, GFF loni a krach Geenu je dle posledních slov této firmy na spadnutí. A to ještě zdaleka nejsme u konce. Na trhu existují v lepším případě velmi kontroverzní firmy, v horším případě rovnou prokazatelná letadla.
Dluhopisové krachy vedou k miliardovým ztrátám. Zmíněná Arca Investment byla se škodami 17 miliard korun největším dluhopisovým pádem v moderní české historii, nejde ale jen o pár kauz. Celkový trend naznačuje, že český dluhopisový trh má systémový problém. Vyrostly zde skupiny, které jsou na novém kapitálu a rolování dluhu zcela závislé a současná deformace trhu jim takto umožňuje fungovat mnohem déle, než by měly. Mezi lety 2013 a 2022 vstoupilo na český dluhopisový trh 594 emitentů, přičemž 57 z nich skončilo v insolvenci – tedy téměř každý desátý. U nadlimitních emisí (s prospektem) šlo o 7 %, mnohdy jde ale o velké skupiny, takže objem ztraceného kapitálu bude mít větší podíl. Společnost Surveillegence navíc před dvěma lety ve své analýze uvedla, že investoři často půjčují peníze firmám, které nejsou transparentní. Ve sbírce listin chyběly účetní závěrky u dvou třetin emitentů ještě před první emisí jejich dluhopisů. To ukazuje, že řada firem získává kapitál, aniž by o nich investoři měli základní informace.
Počet zkrachovalých dluhopisových emisí v jednotlivých letech:
Český dluhopisový trh je navíc často zneužíván na financování rizikových start-upů, namísto zavedených firem shánějících doplňkové financování. Jen si představte, kolik desítek miliard korun v padlých dluhopisových kauzách mohlo jít na skutečné ekvitní projekty rizikového kapitálu, kde by jejich výběr zajišťoval profesionál. Naše země má přitom o nové perspektivní projekty s českými vlastníky zájem, jak dokazuje třeba mediální zájem o Tomáše Čupra nebo o videohru Kingdom Come od českého herního studia Warhorse Studios. I díky nepovedené privatizaci tu totiž jinak ve velkém kraluje zahraniční kapitál. Potraviny nakupujeme od mezinárodních řetězců, čerpací stanice vlastní zahraniční matky, hypotéky si bereme u bank se zahraničními vlastníky, elektroniku si kupujeme od zahraničích korporací a placené digitální služby jsou ve většině případů rovnou přímá platba do zahraničí. Auta se možná vyrábějí zde, ale už ani ta Škoda česká není.
Češi jsou navíc svou averzí k investování známí, proto když už nějaké ty miliardy od českých domácností najdou cestu ke skutečným investicím, které v naší zemi vytvářejí něco nového, je to často formou nekvalitních dluhopisů prodávaných lidmi, kteří je pořádně nezanalyzovali. Tím se zde vytváří nejen obrovské náklady ušlé příležitosti, ale i začarovaný cyklus, kdy každá další kauza tuto nechuť investorů riskovat nad vkladové produkty ještě dále podkopává. Dluhopisový trh je u nás extrémně mladý a nevyzrálý a lidé potřebují dokázat, že to funguje. Děje se přitom přesný opak. Špatný start může přitom daný trh poškodit na dlouho dopředu, například současný český fondový trh jistě ještě v nějaké míře pociťuje následky podvodných devadesátkových fondů.
Regulace finančního sektoru se často zavádějí až poté, co dojde k vážným problémům. Namísto preventivních opatření tu máme retroaktivní zásahy, které přijdou až když se objeví několik po sobě se opakujících kauz se stejnými znaky. Když se podíváme na to, pod jakou masivní regulační kontrolou se nacházejí banky, je trochu zvláštní, že zde existuje velká šedá zóna bez pořádné regulace. To vede k cyklickému opakování období růstu rizikového financování následované bolestivými korekcemi, které investorům způsobují ztráty. Dohled nad finančním trhem by měl být vyvážený, průběžný a zaměřený na prevenci budoucích krizí, nikoliv pouze na reakční opatření.
Pokud mají korporátní dluhopisy zůstat důvěryhodným investičním nástrojem, je nutné posílit nezávislou analytickou práci a zajistit, aby investoři měli přístup k objektivním informacím o kreditním riziku jednotlivých emisí. Jednou z cest může být náš nový nástroj na snadný rating dluhopisů, který pro vás brzy chystáme zveřejnit. Zároveň je třeba omezit střet zájmů v distribuci investičních produktů. Dlouhodobá stabilita trhu bude možná pouze tehdy, pokud bude kapitál směřován do kvalitních emisí s reálnou ekonomickou hodnotou, namísto krátkodobých spekulací. Pokud nebude zajištěna odpovídající transparentnost a odpovědnost na finančním trhu, hrozí, že korporátní dluhopisy přijdou o svou důvěryhodnost a budou vnímány jako nadměrně riziková aktiva. Český kapitálový trh nepotřebuje další ránu, stačí jak málo rozvinutá je pražská burza. Trhy by měly fungovat jako efektivní nástroj pro alokaci kapitálu, nikoliv jako mechanismus pro maximalizaci krátkodobých zisků na úkor dlouhodobé stability. Pouze transparentní a férové prostředí může zajistit, že korporátní dluhopisy budou i nadále plnit svou klíčovou roli ve financování ekonomiky.
Redakční články jsou ty, který vznikají jako unikátní obsah pro naše čtenáře a jsou vytvářeny zcela a pouze naší redakcí. Veškerá finanční data a informace byly získány z veřejných zdrojů jako je server Justice.cz, ČNB, webové stránky, účetní podklady a výroční zprávy jednotlivých společností.
