V minulém roce plnil titulky médií miliardář Karel Komárek, který na svůj loterijní holding KKCG vydal dluhopisy za 10 miliard korun. Tento měsíc se na trhu představil pro změnu další miliardář Jiří Šmejc a jeho skupina EMMA Capital, která vydala dluhopisový program na 7,5 miliardy korun. Tento český finančník je známý především díky svému dlouhodobému spojení s Petrem Kellnerem a skupinou PPF, úzké vazby má ale právě i na Komárka, se kterým před deseti lety spojili vzájemně aktiva v oblasti loterijního a herního byznysu z obou svých skupin do jednoho holdingu, který zahrnoval i Sazku. Jejich cesty se ale po pár letech rozešli: Většinu aktiv v holdingu si nechal Komárek, který Šmejce vyplatil, ten se ale (nejen) loterijnímu byznysu věnuje dodnes. Velikosti KKCG sice jeho EMMA Capital nedosahuje, přesto na konci roku konsolidovala majetek v hodnotě cca 2,5 miliardy eur (tedy kolem 100 miliard korun) a zaměstnávala tisíce lidí po celé Evropě.
Šmejc je dlouhodobý český podnikatel spojený hlavně s byznysem ve střední Evropě. Svou kariéru podnikatele zahájil při studiích na Matematicko-fyzikální fakultě UK zakládáním firem developujícím software, poté ale svou pozornost upřel na média a finanční sektor. Na přelomu tisíciletí transformoval televizi TV Nova v jednu z nejziskovějších televizí v regionu CEE a po prodeji podílu v roce 2005 vstoupil do finanční skupiny PPF. Zde z pozice CEO řídil mezinárodní expanzi Home Credit Group (která poskytuje spotřebitelské úvěry), a to až do roku 2018, aby se později v roce 2022 stal výkonným ředitelem celé PPF Group. Tuto pozici letos (2025) po třech letech opouští, přičemž při nástupu dostal krátce po smrti Kellnera opci na koupi 10% podílu v PFF, kterou se ale rozhodl nevyužít. Jeho odchod z celé PPF má být údajně vysvětlen jeho přáním zaměřit se více na vlastní holding, i odmítavý postoj k novým investicím PPF do hotelů. Šmejc chtěl dle médií jít do rizikovějších investic, ale Kellnerová chtěla dát přednost bezpečnějším aktivům, jako jsou akciové podíly v burzovně obchodovaných společnostech nebo právě reality. Šmejc zároveň loni v dubnu prodal skupině PPF svůj podíl 8,88 % ve zmíněné Home Credit, za který PPF zaplatila 5,6 miliardy korun, což oceňuje celou skupinu Home Credit na zhruba 63 miliard.
Skupinu EMMA Capital založil v roce 2012, přičemž se s ní nejprve zaměřoval na hazardní hry: v roce 2013 získala tato skupina 33 % řecké loterijní společnosti OPAP a jak bylo už naznačeno, společně se skupinou KKCG vybudovala o dva roky později loterijní holding SAZKA Group (dnes známý jako Allwyn). Po rozdělení aktiv v roce 2019 si EMMA Capital ponechala chorvatského sázkového lídra SuperSport a v roce 2022 jej vložila do joint venture Entain CEE, v němž nyní drží 22,5 % a spoluutváří konsolidaci středoevropského trhu sportovního sázení.
Druhou klíčovou větev představuje energetika. Od roku 2013 ovládá EMMA Capital rumunskou plynárenskou skupinu Premier Energy a v letech 2019–2024 ji rozšířila o moldavskou distribuční síť elektřiny i velké portfolio obnovitelných zdrojů. Premier Energy vstoupila v květnu 2024 na Burzu cenných papírů v Bukurešti, přičemž EMMA Capital prostřednictvím mateřské společnosti Emma Alpha Holding nadále kontroluje 71,25 % akcií. Portfolio skupiny dále doplňují investice do logistiky (majorita v BOX NOW, 35 % v Packeta), distribuce zdravotnické techniky (Magna Pharmacia, Diamedix, Profarm), digitálních platforem (Mailstep, RIXO, FAVI) a infrastruktury pro jachting (Marina 21 Group). V roce 2025 do skupiny kapitálově vstoupil fond J&T ARCH Investments s méně než desetiprocentním podílem na preferenčních akciích Emma Alpha Holding, čímž navázal na dlouhodobou spolupráci v oblasti financování.
Průměrný počet zaměstnanců (FTE) skupiny EMMA Capital dosáhl v roce 2024 hodnoty 3 702, což představuje meziroční nárůst o 27 % oproti roku 2023 (2 908 zaměstnanců). Tento růst potvrzuje intenzivní expanzi skupiny napříč jejími klíčovými sektory a geografickými oblastmi.
Skupina také opakovaně využívá kapitálové trhy: vedle IPO Premier Energy vydala několik emisi dluhopisů (2017, 2019), které předčasně splatila po prodeji zajištění.
Jiří Šmejc:
Dluhopisový prospekt:
Holding si nechal v červnu 2025 schválit prospekt na obří dluhopisový program v objemu 7,5 miliardy korun. Tento prospekt má dva emitenty: Emma Finance CZ pro Českou republiku a Emma Finance SK pro Slovensko. Důvodem je pravděpodobně snaha skupiny o strukturální flexibilitu při vstupu na více trhů zároveň. Díky dvojité emisi přes český i slovenský subjekt může skupina efektivněji oslovit investory v obou zemích, optimalizovat daňové a regulatorní podmínky a případně rozdělit jednotlivé emise podle jurisdikce. Zároveň tento model umožňuje lepší přístup k lokálním burzám, právní prostředí a specifickým požadavkům investorů v každé zemi.
Emise zatím žádná nevyšla, budoucí dluhopisy bude prodávat J&T BANKA. Ručitelem emise je společnost Emma Alpha Holding Ltd, která je registrovaná na Kypru a v rámci skupiny EMMA Capital plní roli hlavního holdingového subjektu. Samotný ručitel je plně pod kontrolou EMMA Capital Limited, kterou napřímo vlastní Šmejc:
Kyperská matka, společnost EMMA ALPHA HOLDING LTD, poskytuje v rámci ochrany věřitelů finanční záruku až do výše 8 miliard korun, která se vztahuje na veškeré závazky vyplývající z emise dluhopisů. Konkrétně zahrnuje jistinu, řádné i prodlení úroky, smluvní pokuty, nároky na náhradu škody, právní a vymáhací náklady, a případná bezdůvodná obohacení – například v případě, kdy by došlo ke zneplatnění dluhopisu, ale výnos by zůstal držiteli. Jedná se tedy o komplexní krytí všech případných pohledávek spojených s emisí. Funkci agenta pro zajištění zastává J&T Banka, která v této pozici hájí zájmy držitelů dluhopisů.
Dluhopisy budou rovněž zajištěny těmito zástavami:
- zástavním právem k 100 % akcií společnosti EMMA GAMMA LIMITED (=mateřská společnost sázkové a loterijní divize, taktéž registrovaná na Kypru)
- zástavním právem k více než 50 % akcií společnosti Premier Energy PLC (=mateřská společnost energetické divize, taktéž registrovaná na Kypru), přičemž toto zajištění se řídí rumunským právem
Společné emisní podmínky dále obsahují tyto kovenanty:
- Zákaz dalšího zajištění (negative pledge): Emitenti nesmí zřídit další zajištění ve prospěch jiné pohledávky, s výjimkou povoleného dluhu nebo pokud budou závazky z dluhopisů zajištěny rovnocenně.
- Zákaz zadlužení: Emitenti nesmí přijímat další závazky, s výjimkou tzv. povoleného zadlužení (např. podřízené půjčky, refinancování dluhopisů nebo zajišťovací deriváty).
- Zákaz transformací: Emitenti se nesmí slučovat, rozdělovat, převádět podstatný majetek na akcionáře ani měnit právní formu nebo vstupovat do jiných společností.
- Podřízenost akcionářských půjček: Veškeré půjčky od EMMA ALPHA HOLDING LTD nebo jiných členů skupiny musí být podřízeny závazkům z dluhopisů.
- Zákaz poskytování záruk a půjček: Emitenti nesmí poskytovat záruky, půjčky ani kapitálové vstupy třetím stranám, s výjimkou transakcí uvnitř skupiny.
- Omezení prodeje majetku: Emitenti nesmí prodávat, převádět ani zatěžovat majetek v hodnotě nad 1 mil. Kč, pokud transakce není za obvyklých tržních podmínek a za hotovost. U zajištěných aktiv je nutný souhlas Zajišťovacího agenta, přičemž výnosy musí být použity na zpětný odkup dluhopisů.
- Informační povinnosti: Emitenti musí včas informovat o porušení závazků, změně kontroly a poskytovat pravidelné dokumenty – mj. každoroční LTV certifikát do 30. dubna, účetní závěrky ručitele do 30. června, a další informace dle specifických situací.
- Loan to Value (LTV): Poměr zadlužení emitentů vůči hodnotě zajištění nesmí překročit 40 %. V případě porušení mají 30 dní na nápravu (vložením prostředků nebo dodatečným zajištěním).
- Testování závazků: Výpočet LTV se provádí na základě výročních účetních závěrek a potvrzení formou tzv. LTV certifikátu.
- Zákaz výplat vlastníkům: Emitenti nesmí vyplácet žádné dividendy, úroky z podřízených dluhů ani jiné platby spřízněným osobám, pokud nedojde k výjimce dle specifických podmínek (např. podřízené půjčky).
- Použití výnosu z první emise: Emitenti se zavazují do 15 pracovních dnů od první emise splatit úvěr JTB* a do 5 dnů o této skutečnosti informovat agenta pro zajištění.
*JTB úvěr zde znamená dlouhodobý financovací rámec sjednaný v roce 2015 mezi společností MEF HOLDINGS LIMITED (spadající pod EMMA Capital) a bankami J&T BANKA a J&T banka d.d., který byl opakovaně upravován a naposledy aktualizován v březnu 2025. Jedná se o strukturovaný úvěr s rolí J&T jako věřitele, aranžéra a zajišťovacího agenta, přičemž v rámci nového dluhopisového programu skupina EMMA Capital deklaruje, že výnosy z první emise použije právě na splacení tohoto závazku. V prospektu se zbylá výše úvěru neuvádí, ale vzhledem k jeho významu může jít klidně o 1-3 miliardy korun vzhledem k celkovému schválenému objemu
Ekonomická situace:
V roce 2024 došlo k výraznému nárůstu celkových aktiv skupiny, která vzrostla z 1,95 na 2,45 mld. eur. Absolutní přírůstek činí přibližně 500 milionů eur, což odpovídá meziročnímu nárůstu o 26 %. Rostla hlavně stálá aktiva (o 390 milionu eur), z toho hlavně pozemky, budovy a zařízení, což odráží rozsáhlé kapitálové investice do logistiky, energetiky a zdravotnické infrastruktury. Investice do společností účtovaných ekvivalenční metodou vzrostly o 100 milionů eur, pravděpodobně v souvislosti s účastí skupiny ve společnostech jako Packeta, TipTorro a Diamedix. Nehmotná aktiva rovněž vzrostla o 100 milionů eur, což naznačuje akvizice značek, vlastního softwaru a provozních licencí. Oběžná aktiva se zvýšila o 111 milionů, přičemž šlo hlavně o nárůst pohledávek o 137 milionů eur a nárůst ostatních aktiv o 175 milionů eur, což pravděpodobně reflektuje předplacené položky, růst zásob a konsolidační efekty nově získaných dceřiných společností. Naopak peníze a peněžní ekvivalenty klesly o 62 milionů eur. Quick ratio přesto dosahuje hodnoty 1,29, což znamená, že skupina má stále dostatek likvidních aktiv (bez zásob), aby pokryla své krátkodobé závazky. Likvidita tedy zůstává mimo přímé ohrožení, ale její struktura se posouvá od hotovosti směrem k méně pohotově inkasovatelným položkám, což vyžaduje obezřetnost při dalším řízení pracovního kapitálu.
Vlastní kapitál připadající na vlastníky mateřské společnosti vzrostl z 971 milionů na 1,05 mld. eur, tedy o 77 milionů. Tento nárůst byl podpořen jak nerozděleným ziskem, tak kapitálovým příspěvkem ve výši 87 milionů eur zaúčtovaným jako emisní ážio. Významný nárůst zaznamenaly i podíly nekontrolujících vlastníků, které vzrostly z 60 na 212 milionů eur. Tato dynamika odráží strategii skupiny zapojovat menšinové investory, zejména v částečně vlastněných projektech, jako jsou Magna Pharmacia a Diamedix. To naznačuje, že některé nově konsolidované dceřiné společnosti nejsou stoprocentně vlastněné, což umožňuje rozložení rizika a zároveň optimalizaci využití vlastního kapitálu.
Kons. vlastní kapitál je nyní nejvyšší v historii:
Celkové závazky vzrostly z 922 milionů na 1,2 mld. eur, což představuje meziroční nárůst o 272 milionů eur. Konsolidovaná míra zadlužení (cizí zdroje/aktiva) se tím mírně zhoršila z 47,1 % na 48,6 %. Tento nárůst dluhů byl poháněn jak dlouhodobým, tak krátkodobým financováním, využitým k podpoře růstové strategie skupiny. Ještě významněji je trend vidět na ukazateli čistý úročený dluh / EBITDA, který poskočil z 1,19x v roce 2023 na 3,22x v roce 2024. Znamená to, že skupina by při konstantní úrovni zisku potřebovala více než tři roky, aby svůj čistý dluh kompletně splatila, zatímco před rokem to byl jen jeden rok. Prudký růst zadlužení tak výrazně navýšil tlak na marže a provozní cash-flow.
Dlouhodobé závazky vzrostly o 186 milionů na 581 milionů eur, zejména v důsledku zvýšení dlouhodobých bankovních úvěrů o 100 milionů eur a zvýšení leasingových závazků o 19 milionů eur, což souvisí s investicemi do fyzické infrastruktury (logistické sklady, energetická zařízení, přístavní projekty). Další navýšení představují závazky z odložených plateb a podmíněných závazků souvisejících s akvizicemi. Krátkodobé závazky se zvýšily o 86 milionů na 611 milionů eur, přičemž největší položkou byl nárůst obchodních a jiných závazků o 78 milionů, což koreluje s růstem pohledávek a celkovou náročností pracovního kapitálu. Kromě toho došlo k nárůstu krátkodobých bankovních úvěrů o 13 milionů eur, pravděpodobně pro účely překlenovacího financování. Mírné navýšení bylo zaznamenáno také u smluvních závazků a krátkodobých leasingových závazků.
Skupina v roce 2024 dosáhla výrazného růstu tržeb, které meziročně vzrostly z 1,29 na 1,95 mld. eur, což představuje meziroční nárůst o 52 %. Tento expanzivní vývoj byl tažen strategickými akvizicemi v segmentech energetiky, logistiky a distribuce zdravotnického materiálu, dále zvýšením tarifů v regulovaných trzích (např. Moldavsko) a rozšířením zákaznické základny napříč Rumunskem a jihovýchodní Evropou. Na druhé straně však došlo k výraznému růstu nákladů: náklady na prodané zboží a služby vzrostly z 954 milionů na 1,65 mld. eur, tedy o 74 %, čímž předčily tempo růstu tržeb. Výsledkem bylo zřetelné snížení hrubé marže.
Provozní zisk klesl z +99 na +70 milionů eur navzdory expanzivní strategii skupiny. K hlavním faktorům tohoto poklesu patřil nárůst personálních nákladů o 42 milionů eur v důsledku rozšiřování týmů, zvýšení nákladů na služby a materiál o 67 milionů eur a nárůst odpisů a amortizace o 23 milionů eur v souladu s vyššími investicemi a růstem aktiv. Mírně vzrostly i očekávané ztráty ze znehodnocení pohledávek v souvislosti s vyšší expozicí v pracovním kapitálu. Částečnou kompenzaci těchto tlaků představoval výnos ve výši 31 milionů eur, který pravděpodobně souvisí s nákupy společností CEZ Vanzare a Diamedix. Ty zřejmě obsahovaly „negativní goodwill“ (badwill, tedy jinak řečeno, firma je koupila za méně než je účetní hodnota aktiv těchto firem (=rozdíl se zde proto počítá jako výnos).
Finanční náklady rovněž výrazně zatížily hospodářský výsledek. Celkové finanční výdaje vzrostly z 36 na 60 milionů eur, což odráží vyšší zadlužení spojené s expanzí a pravděpodobně i s růstem refinančních sazeb. Zároveň došlo k poklesu finančních výnosů, což vedlo k čistým finančním nákladům ve výši 52 milionů eur (oproti 27 milionům eur v předchozím roce). Z celkových nákladů činily úroky cca 33 milionů eur. Skupina tak s loňským provozním ziskem dosáhla na úrokové krytí pouze 213 %, což je výrazné zhoršení s předchozím rokem, kdy bylo přes 300 %.
EBITDA dosáhla cca +129 milionů eur, ovšem čistý zisk dosáhl +15 milionů eur, což představuje meziroční pokles o -82 % a ukazuje to na stlačení ziskovosti během období kapitálově náročného růstu. Navzdory tomuto nižšímu čistému zisku ale skupina dosáhla v ostatním úplném výsledku (OCI) navýšení o +41 milionů eur, téměř dvojnásobku oproti +23 milionům eur v roce 2023. Tento nárůst byl dán převážně reklasifikací výnosů ve výši 39 milionů eur z OCI do výsledovky. Celkový úplný výsledek hospodaření za rok činil +55 milionů eur (oproti 104 milionům v předchozím roce). Ačkoliv OCI pozitivně přispěl, výsledek odráží tlak na provozní ziskovost.
Skupina realizovala ambiciózní růstovou strategii, která vedla k výjimečnému růstu tržeb a diverzifikaci do klíčových sektorů. S tím však přišlo i zvýšené nákladové zatížení, vyšší finanční výdaje a napětí v pracovním kapitálu, což vedlo k výraznému tlaku na ziskovost. Bude proto nezbytné zaměřit se na zvyšování efektivity, obnovu marží a integraci akvizic, aby bylo možné přeměnit dosažený rozsah na udržitelný zisk. Dlouhodobý potenciál skupiny zůstává silný, ale rok 2024 představuje přechodné období, v němž bude klíčové zvládnout konsolidaci, obsluhu dluhu a řízení nákladů.
Peněžní prostředky vytvořené z provozní činnosti se meziročně propadly z +244 milionů eur v roce 2023 na loňských 67 milionů eur, což představuje pokles o 72 %. Tento vývoj je důsledkem jak nižší ziskovosti, tak výrazného zhoršení efektivity pracovního kapitálu. Zisk před zdaněním klesl z +108 na +31 milionů eur, provozní cash flow před změnami PK se ovšem meziročně snížilo pouze ze +129 na +105 milionů eur. Klíčovým faktorem poklesu provozního cash flow tak byla negativní změna pracovního kapitálu. Pohledávky z obchodních vztahů a ostatní pohledávky vzrostly o 77 milionů eur, což signalizuje zpožděné inkaso a možné prodloužení splatnosti vůči zákazníkům. Dalších 5 milionů eur bylo vázáno na depozita. Přestože došlo i na pokles závazků (+65 milionů eur) a zásob (+12 milionů eur), nebyly dostatečné k plné kompenzaci negativního dopadu pohledávek. To naznačuje, že i přes silný růst tržeb čelí skupina rostoucím problémům s přeměnou účetního výkonu na reálnou likviditu, což je ale při rychlém růstu běžné riziko.
Z dat investiční strany CF vyplývá, že skupina i nadále agresivně investuje, přičemž loni to byla hlavně akvizice nových firem a nákup dlouhodobých aktiv. V roce 2024 skupina vykázala čistý investiční cash outflow ve výši -209 milionů EUR, což je mírné zlepšení oproti -225 milionům EUR v roce 2023. Přesto se jedná o výrazně zápornou hodnotu, potvrzující vysokou kapitálovou náročnost současné růstové strategie. Jednorázový příjem z prodeje aktiva ve výši +221 milionů eur navíc negativní bilanci výrazně zmírnil, bez něj by byl investiční odliv peněz podstatně vyšší. Z finanční činnosti vygenerovala skupina v roce 2024 čistý cash inflow +11 milionů eur, což představuje výrazný pokles oproti +67 milionům eur v předchozím roce. V roce 2024 získala skupina 331 milionů eur z nových úvěrů a půjček a dalších 83 milionů eur z emise zpětně odkupitelných akcií. Zároveň však utratila 478 milionu eur na splátky úvěrů a dluhopisů a 47 milionu EUR na výplatu dividend akcionářům i minoritním podílům Celkově tak skupina spíše „balancovala“ než reálně navyšovala kapitál. Zdá se, že úvěrové zatížení je řízeno opatrně, pravděpodobně s ohledem na budoucí emise dluhopisů nebo snahu o zachování úvěrového ratingu.
Kombinace slabší provozní výkonnosti a setrvalého investičního odlivu vedla k čistému poklesu hotovosti ve výši -131 milionů eur, zatímco v roce 2023 skupina vykázala čistý příliv +85 milionů eur. Celkový stav peněžních prostředků tak meziročně poklesl z 235 na 104 milionů eur na konci roku 2024. Tento pokles potvrzuje, že ačkoli skupina zůstává solventní a operativně aktivní, její krátkodobý likviditní polštář se výrazně ztenčil. Výkaz o peněžních tocích tak odhaluje reálné náklady na expanzi skupiny: silný růst tržeb doprovází intenzivní kapitálové výdaje a rostoucí provozní nároky. Pokud má růstové tempo pokračovat, bude nutné buď ideálně obnovit interní cash flow (efektivnější řízení pracovního kapitálu, zrychlení obratu pohledávek, a především přetavení nových akvizic do pozitivních provozních toků), nebo zajistit další externí financování.
Závěr:
Dnešním emitentem je holding Jiřího Šmejce, podnikatele dlouhodobě spojovaného se skupinou PPF rodiny Kellnerových. V loterijním byznysu také dříve spolupracoval s dalším miliardářem Karlem Komárkem, se kterým spoluvlastnil skupinu Allwyn, dnešní loterijní divizi KKCG. Kormárkův holding si tu před rokem půjčil 10 miliard, a nyní je to právě skupina EMMA Capital tohoto podnikatele, která si nechala schválit prospekt na 7,5 miliardy korun. Šmejc před nedávnem PPF po mnoha letech opustil, aby se mimo jiné více zaměřil na svůj vlastní holding, a má to svůj důvod. Jeho skupina si vlastně již od startu kolem roku 2012 prochází pozvolnou a kapitálově náročnou expanzí, kterou dokazují i poslední čísla a která zahrnuje hlavně získávání majoritních podílů firem a jejich škálování. K tomu často využívá joint-venture partnerství s velkými strategickými investory a vstupů na kapitálové trhy. Od roku 2013 postupně buduje portfolio v hazardu, energetice, logistice, zdravotnické distribuci i digitálních platformách, přičemž geograficky svůj byznys soustředí na střední a jihovýchodní Evropu.
Velká vlna této dlouhodobé expanze přišla v uplynulém roce. Byla poměrně drahá, ale vyplácí se rychlým nárůstem tržeb, které vzrostly o 52 % na skoro 2 miliardy eur. Rostla i aktiva, a to nově na cca 2,5 miliardy eur, přičemž kromě dluhů rostl i vlastní kapitál. I přes nárůst tržeb se ale zhoršuje úrokové krytí. Firma udržuje nízkou celkovou míru zadlužení na majetku, ale ukazatel čistého úročeného dluhu na EBITDA se za rok skoro ztrojnásobil, firma by tedy tyto dluhy splatila tímto ziskem namísto jednoho roku za tři. I tak na tom ale byla na konci minulého roku stále dobře co se týče likvidity. Za dluhopisy ručí mateřská společnost celé skupiny a investoři dostávají do zástavy i podíly v matkách loterijní a energetické divize. Menu dluhopisů obsahuje i slušnou řádku kovenantů včetně limitu zadlužení emitentů vůči hodnotě zástavy. Další úspěchy budou záviset na rychlé integraci a monetizaci akvizic. Jsme zvědaví na první emisi, může se ale jednat o velmi pěkné dluhopisy.
Hodnocení podle Dluhopisářova scorecardu: 7,1/10
Redakční články jsou ty, který vznikají jako unikátní obsah pro naše čtenáře a jsou vytvářeny zcela a pouze naší redakcí. Veškerá finanční data a informace byly získány z veřejných zdrojů jako je server Justice.cz, ČNB, webové stránky, účetní podklady a výroční zprávy jednotlivých společností.
