Tato společnost, která navzdory svému názvu není fondem, přišla v loňském roce se schváleným dluhopisovým programem na 250 milionů korun. Na něj vydala emisi v objemu 125 milionů, ze které za uplynulý rok upsala 31 milionů a nyní po roce vydává dle zákona aktualizovaný prospekt, aby mohla prodat i zbytek této emise, případně vydat další tranše. Co se za tu dobu změnilo?
V loňském roce měla tato firma shánět peníze na překup nemovitostí, ale i na založení realitně-zprostředkovatelské firmy. Tehdy se přitom jednalo o společnost s pouze 2 miliony vlastního kapitálu a jednou dceřinou firmou, která byla v té době sice již založena, ale neaktivní. Pokud jde o změny, které přinesl nový prospekt, jedná se z velké části spíše o změny organizační. Společnost se přejmenovala (z „Východočeský realitní fond“ na „VČFR“) a změnila svou právní formu ze společnosti s ručením omezeným (s.r.o.) na akciovou společnost (a.s.), což s sebou neslo vznik představenstva a dozorčí rady. Tři původní majitelé:
- Daniel Kopecký (33,3% podíl)
- Jan Hrubeš (33,3 %)
- Jaroslav Jiřička (33,3 %)
nyní působí i jako členové představenstva, přičemž na samotné vlastnické struktuře se nic neměnilo. Přechod na strukturu a.s. může potenciálně usnadnit společnosti získávání kapitálu (např. případným vydáním akcií v budoucnu), sám o sobě však nemění rizikový profil stávajících dluhopisů.
Nový prospekt dále ukazuje, že společnost v souladu s dřívějšími náznaky výrazně rozšířila svou podnikatelskou skupinu. V roce 2024 založila nebo získala několik 100% vlastněných dceřiných společností:
VČRF Reality s.r.o.
Tato dceřiná společnost byla založena v květnu 2024 jako Férová provize a ještě před rokem byla nečinná. Dnes se jmenuje VČRF Reality s.r.o. a v rámci skupiny funguje jako realitní kancelář. Zdá se, že tato společnost představuje provozní část zajišťující zprostředkovatelské služby pro klienty (existuje aktivní web VČRF Reality s nabídkou nemovitostí a realitních služeb v Hradci Králové a okolí). Založení této společnosti naznačuje, že skupina realizuje plán vybudovat vlastní zprostředkovatelskou kapacitu, a to i přesto, že jeden ze spolumajitelů, Jaroslav Jiřička, nadále vlastní externí realitní kancelář Jiřička & partneři.
VČRF Finance s.r.o.
V září 2024 společnost převzala a přejmenovala již existující firmu (původně DK Fin s.r.o., nyní VČRF Finance), která nyní slouží jako její finanční divize. VČRF Finance získala oprávnění k činnosti v oblasti zprostředkování spotřebitelského úvěru a pojištění s účinností od 10. září 2024: přesně v souladu s aktivitami, které byly zmíněny v loňském prospektu jako plánované. Jinými slovy, VČRF nyní disponuje dceřinou společností, prostřednictvím které může zprostředkovávat spotřebitelské úvěry (např. hypotéky) a pojištění, pravděpodobně pro klienty kupující nemovitosti nebo hledající financování, čímž vzniká potenciální synergie s aktivitami v oblasti nákupů a prodejů nemovitostí. Tento krok konkrétně naplňuje plán buď koupit, nebo založit firmu na zprostředkování úvěrů a pojištění. (Zdá se, že vlastníci Kopecký/Hrubeš/Jiřička převzali firmu DK Fin s.r.o., založenou v roce 2019, a přeorientovali ji na VČRF Finance, přičemž jako jednatelé zde nyní figurují Jan Hrubeš a Jaroslav Jiřička.)
Nové dceřiné společnosti (SPV)
V říjnu 2024 byly založeny tři dceřiné společnosti typu SPV:
- VČRF SPV I. s.r.o.
- VČRF SPV II. s.r.o.
- VČRF SPV III. s.r.o.
všechny 100% vlastněné. Prospekt neuvádí konkrétní účel každého SPV, nicméně je pravděpodobné, že slouží jako nositelé jednotlivých nemovitostí nebo projektů. Zakládání SPV je běžnou praxí v realitním sektoru, která umožňuje oddělit jednotlivá aktiva a usnadnit jejich případný budoucí prodej (např. převodem SPV namísto samotné nemovitosti), případně strukturovat specifické developerské projekty. Skutečnost, že vznikly rovnou tři SPV, může naznačovat, že společnost začala alokovat některé nemovitosti do samostatných entit, pravděpodobně jako přípravu na výstavbu nebo snazší prodej těchto aktiv.
Všechny tři SPV mají identické výkazy:
Organizační struktura:
Celkově je nyní firemní struktura výrazně složitější: namísto původního modelu jediné společnosti stojí VČRF v čele malé skupiny dceřiných firem pokrývajících realitní zprostředkování, finanční poradenství a nemovitostní SPV. Jde o zásadní posun oproti loňskému stavu, kdy byl v prospektu zmíněn pouze jeden neaktivní subjekt (Férová provize). Ukazuje to, že společnost aktivně buduje zázemí pro rozšíření svých realitních aktivit, tedy nejen nákup a prodej nemovitostí, ale i širší portfolio služeb (jak bylo původně plánováno).
Vývoj podnikání a finanční situace:
Základní strategií společnosti zůstává obchodování s podhodnocenými nemovitostmi, tedy nákup nemovitostí přibližně o 30 % pod tržní cenou a jejich následný prodej do jednoho roku. Nový prospekt aktualizuje stav této činnosti. Loni jsme uváděli, že společnost v rámci prvního roku fungování (do poloviny roku 2024) zakoupila 15 nemovitostí a 4 z nich prodala (tehdy však nebylo jasné, s jakým ziskem). Od té doby došlo k dalším transakcím: do konce roku 2024 společnost prodala další nemovitosti a pokračovala v akvizicích, a to díky nově získanému kapitálu.
Růst aktiv (více zakoupených nemovitostí):
Díky přílivu kapitálu z prodeje dluhopisů (viz níže) VČRF v roce 2024 výrazně rozšířila svou rozvahu. Ke konci roku 2024 dosáhla celková aktiva výše 85 milionů oproti 25 milionům o rok dříve, což představuje meziroční nárůst o +237 %. Cílem firmy je nakupovat nemovitosti v průměru za 70 % aktuální tržní ceny na realitním trhu a zpeněžit nakoupené nemovitostí v průměru do 12 měsíců. K červenci 2025 realizovala nákup 34 nemovitostí v objemu cca 112 milionů korun. Jednalo se o mimo jiné i o tyto nemovitosti:
Následující tabulka ukazuje nemovitosti v portfoliu firmy a jejich lokalitu k červenci 2025:
Vlastní kapitál a zadluženost:
Jedním z důležitých posunů je nárůst vlastního kapitálu společnosti. Díky zisku z roku 2024 a pravděpodobně i mírnému navýšení základního kapitálu při reorganizaci vzrostly vlastní zdroje firmy ke konci roku 2024 na přibližně 6,1 milionů korun. To je více než čtyřnásobek oproti roku 2023, kdy činil zhruba 1,5 milionů korun, meziročně tedy nárůst o +314 %. Je ale nutné zdůraznit, že 6 milionů korun stále představuje velmi nízký kapitálový základ ve srovnání s výší celkového dluhu, který firma nese. Celkové závazky v roce 2024 dosahovaly přibližně 79 milionů korun, což znamená, že zadlužení vůči vlastnímu kapitálu je nadále extrémně vysoké, a pákový efekt se navzdory růstu vlastních zdrojů ve skutečnosti ještě zvýšil. Již loni jsme upozorňovali na riziko situace, kdy firma měla pouze 1,5 milionů korun vlastního kapitálu, ale plánovala emitovat dluhopisy až za 250 milionů. Dnes má sice kolem 6 milionů korun vlastního kapitálu, ale plánovaný objem emise zůstává stejný. Relativní kapitalizace se tedy významně nezlepšila: vlastní kapitál stále tvoří jen zhruba 7 % cílového objemu dluhu. Firma je tedy nyní finančně o něco silnější než dříve (vykázala zisk a navýšila účetní vlastní kapitál), nicméně její expanze je stále téměř výhradně financována cizími zdroji.
Ziskovost:
Podle účetní závěrky za rok 2024 společnost poprvé dosáhla významnějších tržeb z prodeje nemovitostí. Konkrétně vykázala tržby z prodeje dlouhodobého majetku (nemovitostí) ve výši přibližně 22 milionů korun. Účetní hodnota prodaných nemovitostí ve stejném období činila zhruba 14,5 milionů korun, což naznačuje, že tyto obchody byly skutečně ziskové: hrubý zisk z prodaných nemovitostí dosáhl přibližně 8 milionů korun. Po započtení provozních nákladů (např. poplatky, služby ve výši zhruba 4,0 milionů korun) a dalších výdajů vykázala společnost provozní zisk ve výši 3,8 milionů korun za rok 2024. Jde o výrazné zlepšení oproti roku 2023, kdy firma prakticky negenerovala žádné tržby a skončila s provozní ztrátou (–185 tisíc Kč), protože teprve začínala budovat své portfolio.
Společnost se tedy v roce 2024 poprvé dostala do celkového zisku. Auditovaná účetní závěrka ukazuje čistý zisk po zdanění ve výši přibližně 2,16 milionů korun, zatímco v roce 2023 vykázala menší čistou ztrátu (cca –0,18 milionů Kč). Tento pozitivní výsledek za rok 2024 je z velké části dán úspěšným prodejem několika nemovitostí za vyšší cenu, než za jakou byly pořízeny, což v jednotlivých případech potvrzuje funkčnost obchodního modelu. Za zmínku stojí, že zisk byl dosažen i přes poměrně výrazné nákladové úroky (společnost v roce 2024 zaplatila přibližně 0,65 milionů korun na úrocích ze svých závazků). Skutečnost, že VČRF dokázala úroky pokrýt, a přesto skončit rok v černých číslech, je pozitivním signálem, nicméně dosažený zisk je zatím poměrně malý v poměru k objemu nově emitovaného dluhu. Nový prospekt pravděpodobně zdůrazňuje tuto první dosaženou ziskovost jako pozitivní vývoj (a důkaz, že obchody s nemovitostmi mohou generovat zisky), ale investoři by měli současně zvážit, že zisk 2,2 milionů korun přichází v kontextu desítek milionů nového dluhu.
Stav dluhopisového programu:
Původní dluhopisový program, spuštěný v roce 2024, nadále probíhá a nový prospekt (z poloviny roku 2025) fakticky slouží jako jeho aktualizace a prodloužení. Jedná se o první dluhopisový program této firmy, který je na 5 let a na 250 milionů korun. Loni na prospekt obratem vydala první a zatím jedinou emisi, která je na 125 milionů korun. Dluhopisy se prodávají za 100 tisíc korun za kus s nabízeným ročním výnosem 8 %. Nový prospekt (schválený v polovině roku 2025) tedy umožňuje VČRF pokračovat v prodeji dluhopisů v rámci stejného programu i v letech 2025/2026. Jedná se o pokračování loňské emise: investoři, kteří nakoupili dluhopisy podle prospektu z roku 2024, jsou tedy nyní kryti aktualizovaným prospektem. Celkový rámec programu stále činí 250 milionů korun s pětiletým trváním programu do roku 2029.
Jednou z klíčových aktualizací je informace o tom, kolik z první emise dluhopisů se skutečně upsalo. Celkový objem emise činil 125 milionů korun, ale podle údajů na webu společnosti (k polovině roku 2025) je stále k dispozici 94 milionů korun z původní částky. To znamená, že během prvního roku bylo upsáno pouze přibližně 31 milionů korun, tedy zhruba čtvrtina plánovaného objemu. Jinými slovy, zájem investorů byl zatím spíše pozvolný: upsáno bylo asi 25 % dluhopisů, zatímco přibližně 75 % zůstává nadále v nabídce. Nový prospekt na tuto skutečnost reaguje prodloužením upisovacího období (původně mělo skončit k 1. 8. 2025) díky novému schválení ze strany ČNB. Je důležité zmínit, že neupsaná část (94 mil. Kč) může být dále nabízena, a pokud se poptávka zvýší, emitent může v budoucnu zvážit vydání dalších tranší až do maximálního rámce celého programu, tedy 250 milionů korun. V tuto chvíli je však zjevné, že hlavní prioritou je prodej zbývajících dluhopisů z první tranše.
Parametry nové emise:
Kupon loňské emise zůstává na úrovni 8,00 % p.a., vyplácený měsíčně: beze změny oproti původním podmínkám. Nový prospekt nezvýšil úrokovou sazbu, a to navzdory pouze částečnému úpisu. Je ale vhodné zasadit těchto 8 % do kontextu: v uplynulém roce se výnosy českých státních dluhopisů s podobnou splatností pohybovaly přibližně mezi 4–5 % (v závislosti na konkrétním termínu a situaci na trhu). To znamená, že nabízený kupon 8 % sice zůstává nad „bezrizikovou“ sazbou, ale ani ne dvojnásobně. Již loni jsme upozorňovali, že nabízený výnos je pouze mírně vyšší než výnosy státních dluhopisů, přičemž riziko je „násobně vyšší“. Tento komentář zůstává platný: i při lehce změněných tržních sazbách je 8 % pouze přibližně 1,6–1,8násobek výnosu pětiletého českého státního dluhopisu, což je poměrně nízká riziková prémie vzhledem k podstatně vyššímu kreditnímu riziku této malé, vysoce zadlužené společnosti.
Účel využití prostředků z dluhopisů, jak je uveden v prospektu, zůstává v podstatě stejný jako v předchozím roce. Peníze mají být využity „pro uskutečnění podnikatelské činnosti emitenta“, tedy k financování aktivit emitenta: především nákupu a rekonstrukce podhodnocených nemovitostí za účelem dalšího prodeje, ale potenciálně také na rozvoj nově založených dceřiných společností (realitní kanceláře, finančního zprostředkování) a případných budoucích developerských projektů. Již loni jsme upozorňovali, že prospekt umožňuje použití výnosů nejen na nákup nemovitostí, ale také na rozjezd jiných byznysových linií – a toto zůstává v platnosti i nyní. Nový prospekt pravděpodobně opět zdůrazňuje, že konkrétní nemovitosti k nákupu ještě nejsou identifikovány – investice budou realizovány průběžně podle příležitostí na trhu. Zároveň může být část prostředků použita i jako provozní kapitál pro rozjezd VČRF Finance nebo VČRF Reality, případně jako kapitálový základ pro nový developerský projekt (společnost možnost developerské větve výslovně nevyloučila). Investorské prostředky mohou být i nadále využívány flexibilně v rámci celé skupiny VČRF.
Dluhopisy také i nadále zůstávají nezajištěné. Společnost nezastavila žádný konkrétní majetek jako zajištění pro emisi „Nemovitosti II“. Na webových stránkách vcrf.cz je ručení popsáno jednoduše jako „majetek společnosti“, což v praxi znamená, že držitelé dluhopisů jsou věřitelé bez přednostního práva, tedy bez zástavního práva, bez ručitele a bez specifického kolaterálu. Nedostatek zajištění tedy zůstává beze změny, investoři se nadále spoléhají pouze na celkový majetek skupiny VČRF a její budoucí cash flow.
Beze změny zůstávají i kovenanty. Prospekt z roku 2024 obsahoval tři základní kovenanty, které měly sloužit jako částečná ochrana pro držitele dluhopisů:
- Likvidita: emitent je povinen udržovat na svých bankovních účtech dostatečné peněžní prostředky (alespoň ve výši jedné splátky úroku).
- Zákaz externího ručení (negative pledge): společnost nesmí poskytovat záruky mimo svou skupinu, čímž se brání tomu, aby byly upřednostněny jiné věřitelské pohledávky.
- Povinnost pravidelného reportingu: tj. zveřejňování účetních výkazů v předepsaných intervalech.
Tyto kovenanty zůstávají v platnosti i v novém prospektu, ale jak jsme tehdy upozorňovali, jejich ochranná hodnota je omezená. Především likviditní rezerva může být v praxi užitečná, ale ani jeden z těchto kovenantů výrazně nezlepšuje postavení věřitelů v případě defaultu. Stále neexistuje žádné zajištění hmotným majetkem, žádné pořadí vyššího právního nároku (seniorita) ani jiný mechanismus, který by zvýšil pravděpodobnost úspěšného vymáhání pohledávky. V praxi jde o základní ochranná pravidla, ne o robustní pojistky.
Závěr:
Po roce má příběh VČRF více čísel, větší strukturu a delší historii. Ale z pohledu držitele dluhopisů se nic zásadního nezměnilo. Vysoké riziko přetrvává, kapitálová přiměřenost zůstává velmi slabá, dluhopisům i nadále chybí zajištění nebo silnější kovenanty a nabízená odměna je porovnání s rizikem stále velmi nízká. Na místě je tedy i nadále opatrnost.
