Fond kvalifikovaných investorů DOMOPLAN SICAV založil podnikatel Tomáš Vavřík v roce 2017. Zaměřuje se především na prémiové rezidenční nemovitosti a horské apartmány. Část financování tvoří dluhopisy, v jejichž rámci vydal k prosinci 2025 nový dluhopisový prospekt.

Podnikatelská činnost a ekonomika:

Fond má pod sebou aktuálně 8 projektů, každý ve vlastní projektové společnosti. Když se na ně podíváme, tak je jich 6 již ve výstavbě, jedno se získaným stavebním povolením a jedno v povolovacím řízení. Stavěné projekty mají navíc plánované dokončení v letech 2026-2028 (2x v každém roce). Odehrává se zde tedy reálný development, nikoliv jen papírové plány a pozemky.

Nejde navíc o projekty, o které by nebyl zájem. Již dnes má každý projekt ve výstavbě něco prodané nebo rezervované:

• Příční 12: 11/35
• Příční: 19/35
• Nová Líšeň: 12/14 (skoro prodáno)
• Lesní stráně: 0, ale 17 rezervací
• Botanica: 2 25/91

Organizační struktura DOMOPLAN SICAV:

Samotné účetní výkazy jsou pouze do konce 2024 a bilanční suma tak odráží objem investovaných prostředků. Vlastní kapitál na úrovni SPV byl hodně tenký už tehdy (31 mil. Kč na 515 mil. Kč objemu přímých proinvestovaných prostředků). Některé náklady sice nemusí být kapitalizovány (a vlastní kapitál SPV je proto nižší než ve skutečnosti), a české účetnictví oceňuje projekt na úrovni utopených nákladů (a nikoliv tržní cenou), ale i tak jde o malý polštář.

Součet očekávaných tržeb (bez DPH) z těchto projektů se pohybuje kolem 3 mld. Kč (včetně chorvatského Samoboru), přičemž průměrná marže se pohybuje kolem 23 % (v rozpětí 14-41 %). Kdyby šlo všechno podle plánu, celá pipeline fondu vydělá kolem 560 mil. Kč zisku před financováním.

Celý model je ale postaven na vratkých základech: ve scénáři 5% růstu nákladů a 5% poklesu odhadovaných tržeb padá marže na 289 mil. Kč, tedy skoro přesně na polovinu. V horším scénáři (–10 % tržby, +10 % náklady) klesá marže na pouhých +16 mil. Kč a celý polštář ve výši původních 562 mil. Kč je v podstatě pryč. Prostor na chybu zde tak není úplně velký, přičemž se stále jedná o marži před náklady na financování těchto projektů.

73 % nákladů navíc ještě není prostavěných, tedy cca 1,8 mld. Kč se teprve musí zafinancovat skrze banky, nové úpisy PIA/PRIA nebo další zdroje. Pokud bude mít fond problém s upisováním nových akcií, bude muset tyto projekty extrémně zadlužit (a podle posledních účetních závěrek SPV již velmi zadlužené jsou). Ona marže 23 % tedy spoléhá na to, že:

• vydrží poptávka v rezidenčním/horském segmentu
• banky nebo další zdroje zafinancují zbytek nákladů
• a tyto náklady nepřestřelí o víc než pár procent

K prosinci 2025 bylo prostavěno 633 milionů Kč. Bankovní úvěry byly načerpány do výše 97 mil. Kč (s limitem cca 300 mil.), ale čerpaly je pouze dva projekty s nejvyšší prostavěností. Dá se tedy předpokládat, že banky později naskočí i na další projekty. Až se tak stane, mají dluhopisoví věřitelé SICAV fondu velkou šanci skončit ve světě, kde:

• na většině projektů bude banka jako seniorní (a pravděpodobně zajištěný) věřitel s LTV 70-80 %
• půjčky fondu do SPV budou vůči bankám smluvně podřízené (a bondy sedí o patro nad tím)

Na úrovni projektů tedy obrázek vypadá dobře: projekty se staví, v předprodejích se prodávají a existuje zde realistická marže. Projekty jsou ale na úrovni SPV dle posledních čísel z konce 2024 velmi zadlužené (aktuální míru zadlužení neznáme) a 10% makro šok dokáže smazat prakticky celou marži (počítanou ještě před náklady na financování).

Problém je, že dosud popisované projekty tvoří jen menší část celkových aktivit fondu. Ten měl na konci 1. pololetí 2025 bilanční sumu 2,540 mld. Kč, z toho vlastní kapitál činil 1,932 mld. Kč (vklady od investorů a nerozdělený zisk). Cizí zdroje na úrovni fondu tak činily 608 mil. Kč.

Z celkových aktiv tvořily 451 mil. Kč podíly v SPV, tedy přímé investování do vlastních projektů. Dalších 340 mil. Kč byly akciové podíly v jiných SICAV fondech Vavříka:

• BRIXX SICAV, a.s.
• DOMOPLAN – Na Mariánské cestě SICAV, a.s.
• DOMOPLAN – Pekárenský dvůr SICAV, a.s.
• DOMOPLAN – Projekty Brno SICAV, a.s.
• Clean Energy Fund SICAV, a.s.

A dalších 1,703 mld. Kč bilanční sumy fondu tvořily pohledávky. Co je podstatné, je, že tyto pohledávky šly hlavně za těmito SICAV fondy, zatímco část těchto pohledávek za SPV dcerami činila jen 376 mil. Kč. Z celkových aktiv ve výši 2,540 mld. Kč měl tedy fond expozici do SPV dcer jen cca 827 mil. Kč, tedy jen 33 % bilanční sumy. 2/3 celkových aktiv fondu tak nebylo přímo realitní investování, ale expozice do jiných fondů Vavříka (akcie 340 mil. Kč a zápůjčky 1,327 mld. Kč).

Více než polovina majetku fondu tak byla v půjčkách za těmito jinými SICAVy, a co je stejně podstatné je, že podle prospektu jde o podřízené pohledávky:

Tohle je problém z několika důvodů. Úroky na těchto úvěrech jsou sice úročeny 12 %, což není úplně málo, ale stále jde podřízené půjčky do jiných aktivit stejného koncového majitele. Velká část těchto půjček má sice dle prospektu splatnost do jednoho roku a podmínky mohou být dost flexibilní (protože obě strany ovládá stejný podnikatel), i tak jde ale o významné riziko, protože mohou být v příštím roce klidně reinvestovány (prospekt zakazuje pouze navýšení těchto dluhů, nikoliv reinvestice jistin).

V případě insolvence nejedná se o investice do reálných aktiv, ale o půjčky vůči jiným společnostem, které by v insolvenci byly brány jako spřízněné a podřízené. To vytváří několikanásobnou podřízenost: Investoři půjčí fondu Domoplan SICAV, ten je investuje do jiných fondů Tomáše Vavříka jako podřízené půjčky, ty je půjčí svým SPV firmám, a ty je teprve investují do skutečných nemovitostí (nebo jiných reálných aktiv). Věřitel fondu je zde tedy hodně daleko od „reálného baráku“. Tato úvěrová struktura přitom na konci 1. pololetí 2025 tvořila více než polovinu majetku fondu Domoplan SICAV.

Zajímá nás, jaký úrok budou mít nové dluhopisové emise. Na úrovni fondu jsou sice vedeny jako seniorní, ale pokud polovina majetku fondu míří do podřízených dluhů mimo fond za úrok 12 %, vytváří to z hlediska dluhopisů obrovskou strukturální podřízenost, protože podřízené půjčky Domoplan SICAV dalším fondům Vavříka nepatří ani do skupiny nezajištěných seniorních věřitelů (a i ty jsou za zajištěnými bankami). Oněch 1,3 mld. Kč půjček do jiných struktur Vavříka se na úrovni Domoplan SICAV v podstatě rovná kvazi-equitě, protože za těchto podmínek by byla výtěžnost v případě krachu dost srovnatelná (tzn. klidně nulová).

Reálný majetek fondu, tedy investice do vlastních realitních projektů skrze vlastní SPV, je tedy jen třetina majetku fondu. Transakce mezi různými strukturami Tomáše Vavříka zde navíc nekončí, protože dceřiná společnost DPD Komerce I. z fondu Domoplan SICAV (u níž se v prospektu neuvádí konkrétní účel), kupuje na základě údajů z prospektu byty od jiných SICAVů Tomáše Vavříka. Doposud koupila tři byty za 38 mil. Kč. Fond tím fakticky kupuje hotové byty z jiných fondů stejné ovládající osoby:

Dluhopisový prospekt:

Jedná se o nový program na 1 mld. Kč, na který zatím nevyšla žádná emise. Dluhopisy budou pari passu, tedy seniorní na úrovni s dalšími nezajištěnými závazky fondu. Zajištění zde sice chybí, ale program obsahuje tyto kovenanty:

• cizí zdroje fondu nesmí překročit 40 % pasiv (jinak povinná náprava skrze VIA)
• cizí zdroje každé dceřiné společnosti fondu, která čerpá dluh, mohou tvořit max 80 % celkových projektových nákladů (počítá se ročně)
• peníze z bondů mohou jít jen na nákup pozemků / půjčky dcerám
• zákaz přijímat nové cizí zdroje se splatností kratší než bondy
• zákaz poskytovat úvěry mimo dceřiné společnosti, kromě starých úvěrů před programem + jejich reinvestic
• omezení prodeje 100 % podílů v dcerách s nesplaceným úvěrem od fondu (fond je musí prodat minimálně za znaleckou hodnota majetku + nesplacený úvěr)
• objem nesplacených dluhopisů nesmí přesáhnout 40 % hodnoty VIA Tomáše Vavříka (jeho akcie tedy mají být cca 2,5x větší než objem bondů)
• fond slibuje držet VIA min. 20 % ze součtu VIA + ostatní akcie (počítaný 2x ročně)

Poslední kovenant ve výčtu (VIA alespoň 20 %) znamená, že Vavřík a spol. nemůžou svoje VIA úplně rozředit tím, že vydají velké množství PIA. PIA drží široká skupina investorů se střednědobým horizontem, kteří mohou žádat o odkup, zatímco VIA drží hlavně zakladatel + propojené osoby (tedy strategické osoby) a odkupový risk je zde výrazně nižší. Minimální množství VIA tak garantuje, že fond drží určitou část equity, kde je nízký run risk.

Další kovenant o zákazu poskytovat úvěry mimo dceřiné společnosti zase brání tomu, aby fond navyšoval své pohledávky vůči ostatním fondům, kterým již k 1. pololetí 2025 půjčil přes 1,3 mld. Kč. Existuje zde tak jistota, že tento balík se již nebude z nových dluhů navyšovat. Reinvestice starších úvěrů na tyto účely ale stále jít mohou.

Tohle všechno dohromady dělá z dokumentu něco, co vypadá jako vědomě navržená věřitelská ochrana, ne klasický copy-paste, jak známe od jiných emitentů. Popsaná rizika to ale stále snižuje jen omezeně.

Závěr:

Pokud bychom měli začít pozitivy, tak se jedná o fond, který skutečně reálně staví. Má osm projektů, šest z nich už běží ve výstavbě a dokončovat se budou mezi lety 2026–2028. Předprodeje nevypadají špatně a když sečteme všechny projekty, vychází to na tržby kolem 3 miliard a hrubou marži asi 23 % před financováním (zhruba 560 milionů).

Jenomže podle posledních čísel jsou jednotlivé projektové firmy (SPV) extrémně zadlužené a nemají skoro žádný vlastní kapitál. A fond jako celek má navíc velkou část svého majetku uloženou v podřízených pohledávkách, které nejsou v jeho vlastních dcerách, ale v jiných Vavříkových fondech. Když se ještě vrátíme k samotným projektům, jejich marže je dost křehká. Pokud by náklady vzrostly o 5 % a tržby o 5 % klesly, marže spadne na polovinu. A při 10% posunu oběma směry je skoro pryč. A to pořád mluvíme o číslech před úroky a dalšími náklady. Jakýkoliv větší makro problém by ty projekty poslal do vážných potíží.

Hlavní problém je ale ve složení majetku fondu. Na konci první poloviny roku 2025 měl bilanční sumu 2,54 miliardy, a celé dvě třetiny z toho byly investice do jiných Vavříkových SICAVů. Část z toho jsou jejich akcie, ale hlavně jde o podřízené půjčky těmto fondům. Ty tvoří víc než polovinu celkového majetku Domoplanu SICAV.

Tyto podřízené půjčky sice nesou úrok 12 %, což není úplně málo, ale pořád jde o půjčování mimo skupinu, a hlavně na úrovni, která je v hierarchii až za ostatními věřiteli. Mnoho těch půjček má roční splatnost a podmínky jsou dost flexibilní, protože obě strany ovládá stejný člověk. Riziko je v tom, že i když se půjčky splatí, mohou být klidně znovu použité stejným způsobem (prospekt zakazuje jen jejich navyšování z nových zdrojů, ne jejich opakované protočení).

Ve výsledku tvoří jen zhruba třetina majetku přímé projekty fondu. Zbytek jsou investice do jiných fondů stejného majitele. A kolem poloviny celého majetku je navázáno na podřízené půjčky, které se rizikově chovají spíše jako vlastní kapitál než jako klasický dluh. Pokud by ostatní Vavříkovy fondy měly problém, věřitelé Domoplanu SICAV jsou „tři patra nad realitou“ a výtěžnost z podřízených pohledávek by v praxi byla skoro jako u akcionářů.

Navíc u vlastních projektů Domoplanu ještě zbývá prostavět asi tři čtvrtiny celkových nákladů. Fond tedy bude v dalších letech potřebovat asi 1,8 miliardy nového kapitálu, aby to všechno dokončil. Část peněz se může uvolnit, pokud se splatí zmíněné podřízené půjčky, ale jen pokud je fond znovu neprodlouží. A právě tady je konflikt zájmů, protože Vavřík ty peníze může dál potřebovat v ostatních fondech.

Nový dluhopisový program je na 1 miliardu bez zajištění. Kovenanty ale vypadají solidně a nejsou jen formalitou. Naopak, opravdu působí, že mají chránit věřitele. Jsou tam limity zadlužení fondu i jeho dcer a také minimální limit pro VIA, aby se zabránilo velkým odkupu akcií. Ale strukturální problém zůstává: kvůli celé té hierarchii jsou bondy reálně rizikem blíž spíše akciím než standardnímu dluhu, i když formálně jde pořád o seniorní nezajištěné dluhy.

Na nový program zatím nic nevydali, ale podle nás by férový úrok měl začínat kolem 12 % ročně a u běžného tříletého dluhopisu bez předčasného splacení by realistické pásmo bylo 12–15 % p.a.