Search
Close this search box.

Krachy na dluhopisovém trhu

Teoretické okénko: kde se vzaly prašivé dluhopisy:

Dluhopisový trh v Česku, tak, jak ho známe, vznikl fakticky teprve před jedenácti lety. V roce 2012 Česká národní banka spolu s Ministerstvem financí rozvolnila podmínky pro vydávání dluhopisů a český kapitálový trh kvůli tomu zažil velký rozmach dluhopisových emisí. Do 1. srpna 2012 totiž platila podmínka, že všechny emise dluhopisů musí schválit Česká národní banka. Díky tomu bylo jasně kontrolovatelné, kolik a jakých dluhopisů bylo uvedeno na trh.

Nový zákon již tuto podmínku neobsahoval a firmám, tak bylo umožněno vydávat dluhopisy, aniž by o tom byl informován kterýkoliv z veřejných orgánů.

Druhý zákon pak zrušil povinnost vyhotovit prospekt firmám, které chtějí nabízet dluhopisy do výše jednoho milionu eur během jednoho roku. Takzvané podlimitní emise. Myšlenkou bylo poskytnout přístup k dluhopisovému financování i firmám, které nechtějí investovat tolik peněz a času do vytváření prospektu. Díky tomuto nařízení stačilo pouze sepsat emisní podmínky a firma mohla vyrazit na trh pro kapitál.

Jakkoliv byl původní záměr hezký, tuto možnost začaly bohužel některé firmy využívat jako takový „horší bankovní úvěr“ a podlimitky si často pletly s rizikovým kapitálem. Své dluhopisy pak nabízely naivním investorům, kteří nebyli schopni posoudit riziko takového nástroje. Několik let tu tak fungovaly online tržiště dluhopisů, cílená internetová reklama nebo skupinky nezkušených finančních poradců, kteří bohužel nabízeli mnohdy to nejhorší, co dluhopisový trh nabízel. Díky spojení s nulovou kontrolou tu tak na určitou dobu vznikl jakýsi „dluhopisový Divoký západ“. V roce 2020 pak ČNB přinesla úpravu, která přikazuje všem firmám vydávajícím dluhopisy mít jako povinnou součást emisních podmínek i identifikátor ISIN, který každé emisi přiděluje Centrální depozitář cenných papírů. Tato úprava umožnila znovu získat alespoň základní přehled o dluhopisovém trhu.

 

Aktuální situace na trhu: 

Podle analýzy společnosti Surveilligence z října 2022 se v období od 1. 1. 2013 do 31. 8. 2022 představilo na dluhopisovém trhu 594 emitentů, přičemž 57 z nich skončilo v insolvenci. Tedy téměř každý desátý. Což je ovšem pořád méně, než je „průměrná úmrtnost firem“. Průměrná částka dluhopisů, které emitoval jeden emitent, který následně skončil v insolvenci, byla 29,3 milionů korun u podlimitních emisí a 227,5 milionů u nadlimitních (prospektovaných) emisí. Emitenti podlimitních emisí končili v insolvenci častěji než emitenti nadlimitních emisí – v insolvenci skončilo 12 % emitentů podlimitních dluhopisů a 7 % emitentů nadlimitních dluhopisů. Zkrachovalí emitenti končí v insolvenci poměrně brzy – téměř polovina z nich do tří let od první emise svých dluhopisů (a jedna čtvrtina do dvou let).

Ve sbírce listin chyběly účetní závěrky za období, které předcházelo datu první emise dluhopisů až dvěma třetinám emitentů. To jen dále ukazuje na smutnou realitu (ne) transparentnosti emitentů a na naivitu investorů, kteří půjčí peníze firmám, o kterých nemají ani základní informace.

 

Nejvýznamnější dluhopisové kauzy: 

Z minulosti nelze jako nejvýznamnější krach dluhopisového trhu uvést jiný příklad než krach slovensko–české skupiny Arca Investmentu z roku 2021. Arca své projekty také financovala bondy a po jejím krachu zůstaly pohledávky za 23 miliard korun u 1900 věřitelů. To z ní dělá největší krach v České republice od 90. let 20. století. Arca Investmentu byla a stále je slovensko–česká investiční skupina s portfoliem více než 200 firem, které jsou aktivní mj. ve finančnictví, energetice nebo realitách. Její úpadek byl vyhlášen 11. května 2021, přičemž Arca za hlavní příčinu svých potíží uvedla pandemii covidu–19 a s ní související opatření. Insolvenční řízení probíhá dodnes a běží zároveň v Česku i na Slovensku. Firma chtěla jít cestou reorganizace, přičemž reorganizační plán ji loni i proti vůli některých věřitelů schválil Městský soud v Praze. V české části měly být podle reorganizačního plánu plně uspokojeny pohledávky zajištěného věřitele J&T Banka, nezajištěných věřitelů z 31,48 procenta a skupinových věřitelů z 9,6 procenta. Akcionáři společnosti měli vyjít naprázdno.

Skupinoví věřitelé reorganizační plán odmítali a část z nich se následně proti rozhodnutí pražského městského soudu odvolala u vrchního soudu. A s odvoláním uspěla, pražský vrchní soud v únoru 2023 schválení reorganizačního plánu zrušil. Právě rozdělení nezajištěných věřitelů do dvou skupin s různou mírou předpokládaného uspokojení pohledávek soud odmítl jako nezákonnou diskriminaci. Soud také uznal námitky věřitelů, kteří se odvolali, o nepoctivém záměru firmy. Reorganizační plán údajně kvůli nedostatku některých významných účetních dokumentů věrně nezobrazuje ekonomické a právní možnosti Arca Investmentu. Podle soudu nebylo ocenění aktiv společnosti ani přesné, ani aktuální, a slibovaná výše navrhovaného uspokojení nezajištěných věřitelů neodpovídala doloženým ekonomickým možnostem firmy. Podle Arcy by reorganizace zajistila věřitelům nejméně 50% uspokojení pohledávek v průběhu pěti let. Znalecká kancelář Equity Solutions Appraisals ale hodnotu aktiv společnosti ve znaleckém posudku ocenila jen na 2,6 miliardy korun. To ani náhodou není 50 % z 23 miliard v pohledávkách, které věřitelé přihlásili do insolvenčního řízení. Ukázal se obrovský rozdíl mezi hodnotou, kterou firma proklamovala a skutečností. Zde lze najít mnoho podobností s jinými stále aktivními hráči na trhu. 

Mezi největší věřitele Arcy patří brněnský fis investiční fond a. s., sdružení věřitelů AVEA, Spojené kartáčovny nebo firma z Telče VSP Kovo, které Arca dluží 150 milionů korun. Do Barcy investovala i bytová družstva. Směnku za 100 miliónů korun koupilo Arcibiskupství olomoucké, které plánovalo využít zisk na charitativní účely a rekonstrukci památek. Směnky za více než 63 milionů korun drží Syndikát novinářů ČR. Věřitelem firmy je s pohledávkou za 16 milionů korun také manželka bývalého slovenského premiéra Igora Matoviče.

Dalším velkým krachem byl pád módní skupiny C2H, za kterou stál Michal Mička. Jako důvod krachu v roce 2021 se uváděl covid, firma, ale měla prokazatelně problémy se solventností již dříve. V této skupině šly do insolvence nejdřív oděvní firmy Pietro Filipi a Kara Trutnov, a poté i zbytek skupiny. Karu se jako jedinou firmu z holdingu podařilo zachránit, když přešla do rukou svého někdejšího vlastníka Zdeňka Rintha a skupiny Natland. Mička údajně peníze věřitelů využíval i pro svou osobní spotřebu. Kupoval si za ně jídlo v restauracích, elektroniku, letenky první třídou, hotely, nebo s nimi platil pokuty. To vše pak vykazoval jako „náklady na reprezentaci“. Do průšvihu se pak dostal i on sám. Jako fyzická osoba dluží 120 milionů korun, a další dluhy má z toho, že ručil za závazky firem ze své skupiny vlastním majetkem. Celkem krásných 1,17 miliard korun. Nakonec mu soud povolil oddlužení, a to i přes námitky věřitelů, kteří jej obviňovali z nepoctivého záměru. Při oddlužení bude pět let dávat věřitelům vše, co vydělá, a zbyde mu jen zákonem nezabavitelný příjem na nutné životní výdaje. Pokud po dobu pěti letech vše dodrží, bude mu zbytek dluhů odpuštěn a může začít s čistým štítem. Podle takto odsouhlaseného plánu oddlužení Mička měsíčně splácí částku třicet tisíc korun. Část jeho bývalého majetku pak insolvenční správce zpeněžuje průběžně. Takto za první půlrok svého oddlužení poplatil 0,35 procenta svých celkových dluhů. Celkem by si nezajištění věřitelé měli za pět let přijít na 4,18 procenta hodnoty svých původních pohledávek. Tímto tempem by věřitelé byli v plné výši uspokojeni za zhruba 120 let.

Ani v uplynulém roce nebyla o krachy na dluhopisovém trhu nouze. Zkrachoval třeba poskytovatel nebankovních půjček Fair Credit, který má v insolvenci dvě firmy, nebo Český průmyslový holding. A zdaleka největším dluhopisovým bankrotem loňského roku se stal pád firem ze skupiny Helske, která měla vyrábět inovativní stavební materiály s využitím nanotechnologií a investovat do výstavby sítě domovů pro seniory v Německu. Tato skupina dluží jen z vydaných dluhopisů kolem 909 milionů korun. Za sebou nechala velké množství drobných věřitelů, přičemž kauza kromě Česka zasahuje i několik dalších zemí. Helske založil slovenský podnikatel Matej Rusňák. Za příčiny krachu označil (jak jinak) pandemii covidu a s tím spojená opatření, zpoždění získání stavebních povolení v Německu a vysokou cenu peněz. Pochybnosti o životaschopnosti projektů Helske se však objevily dlouho před covidem již v roce 2017, kdy slovenská média upozorňovala na krátkou historii firmy a nízký vlastní kapitál.

 

Kdo bude další? 

Celkem podle dat společnosti Surveilligence loni zkrachovalo 22 dluhopisových emitentů, kteří si přes dluhopisy napůjčovaly dohromady téměř 2,6 miliardy korun. Investorům tak hrozí miliardové ztráty, protože výtěžnost z firem v insolvenci bývá mizivá.

Největší dluhopisové krachy roku 2022:

Emitent Objem vydaných dluhopisů (v mil. Kč)
Helske Sustained HPC 909
Concord Financial Holding 300
Fair Credit International (nyní pod názvem Cepo Green3) 300
OH Investments Holding (dříve Ondrášovka Holding) 250
Incore Investment 160

 

Počet zkrachovalých dluhopisových emisí v jednotlivých letech:

A bude hůř. Boom dluhopisového trhu nastal mezi lety 2018 až 2020. Tehdy vzniklo obrovské množství emisí. A protože největší zastoupení na trhu mají dluhopisy tříleté nebo pětileté, začíná postupně nabíhat jejich splatnost. Na povrch tak začne vyplouvat, kolik z těchto firem byly jen černé díry na peníze.

Vysoký počet krachů ale nebude způsoben jen vyšším počtem celkových emisí, ale hlavně nepříznivou ekonomickou situací z posledních let. Firmám, a to zejména těm, které fungovaly bez vlastních peněz pouze na dluh pravidelným refinancováním emisí dluhopisů, nastaly v posledním roce velmi těžké časy. Velice rychle totiž vzrostly úrokové sazby a s tím i cena dluhového financování. Riskantnější obligace je dnes drobným investorům možné nabízet jen s dvouciferným úrokem, protože i bezrizikový spořicí účet v bance už jim nabídne šest procent. A na takovou situaci nebyli emitenti dluhopisů doposud vůbec zvyklí, protože až do roku 2021 znali akorát prostředí klesajících úrokových sazeb. Levné peníze umožnily přežívat i těm firmám, které si na sebe v prostředí vysokých sazeb nedokážou vydělat. Ale to je minulost. Peníze jsou drahé, refinancování přestává fungovat, trh se vyčistí a přežijí jen ti nejsilnější.

My osobně máme v hledáčku asi 20 (zejména větších) kandidátů, kteří v tomto a příštím roce skončí v insolvenci. 

Problém mohou mít zejména developeři a realitní investoři, kterých je na trhu většina. A téměř všichni z nich financují své úroky průběžně. Což je v developmentu, kde neexistuje průběžné cashflow, docela problém. Emitent si část výnosu z emise už na začátku musí vyhradit na průběžnou platbu úroků a jen zbytek použít v projektu. To znamená, že nakonec do projektu investuje mnohem méně, než kolik vybral na dluhopisech. Tím se mu zvyšují nároky na výnosnost, což je na současném zamrzlém realitním trhu docela problém. Kromě dražšího financování navíc developerům v dnešní době vysoké inflace zkrouhly marži ještě další náklady. Cena stavebních materiálů meziročně stoupla v průměru o dvacet procent, cena stavebních prací o dvanáct až patnáct procent. Trh je nelikvidní, ale na zlevňování není prostor. Insolvence firmy Premiot ze začátku tohoto roku je teprve začátek.

 

 

 

 

 

 

Zdroje:

Mohlo by vás zajímat

Sledujte nás

Facebook-f Linkedin Rss

Dluhopisář je projekt, který na jednom místě shromažďuje co nejvíce informací o firemních dluhopisech ve srozumitelné formě.

Navigace

Provozovatel

Webdesign Digitalka.cz