Nemovitostní fondy na první pohled nabízejí poměrně jednoduchý způsob investování. Za peníze investorů nakupují kanceláře, obchodní centra nebo průmyslové areály, inkasují nájemné a jejich hodnota se postupně promítá do ceny podílových listů. Jenže právě v ocenění nemovitostí se skrývá jedna z nejdůležitějších otázek celého odvětví. Zatímco cenu akcií na burze určuje každý den trh, u nemovitostí se musí investoři spoléhat především na znalecké posudky. A mezi hodnotou napsanou v posudku a částkou, kterou je někdo skutečně ochoten zaplatit, může být značný rozdíl.
Právě proto jsme se rozhodli podívat pod povrch jednoho z nejvýraznějších českých realitních fondů. Conseq realitní totiž obsadil první místo v našem srovnání retailových nemovitostních fondů, a to nejen v celkovém hodnocení, ale také samostatně ve výkonnosti a stabilitě. Pomohla mu kombinace solidních historických výnosů, dlouhé historie, přiměřených nákladů a poměrně nízkého zadlužení. Fond funguje už od roku 2008, přečkal finanční krizi, pandemii i prudký růst úrokových sazeb a ke konci srpna 2026 spravoval čistý majetek přibližně 15,7 miliardy korun.
Jenže vyhrát srovnání podle veřejně dostupných parametrů je jedna věc. Obstát při prověrce skutečné ekonomiky vlastních nemovitostí je věc druhá. Rozhodli jsme se proto projít účetnictví největších investic Consequ, prověřit jejich příjmy z nájemného, porovnat ocenění s údaji předchozích vlastníků a zjistit, za kolik fond své nemovitosti v minulosti skutečně prodával. Zajímalo nás také financování, zdroje výnosu, likvidita a fungování samotného fondu.
Nemovitosti za miliardy. Odpovídají jejich ceny skutečnosti?
Začali jsme u pěti největších nemovitostních pozic, které na konci roku 2025 představovaly téměř polovinu veškerých aktiv fondu. Mezi nimi byly dvě pražské kancelářské budovy, logistický areál v Olomouci, retail park v Hradci Králové a obchodní centrum v Karviné. Nešlo tedy o žádný symbolický vzorek. Pokud bychom právě u těchto nemovitostí našli výrazně nadsazená ocenění, byl by to pro kvalitu celého fondu docela nepříjemný signál.
Největší pozornost si zasloužil kancelářský komplex Kavčí Hory Office Park na pražské Pankráci. Conseq jej pořídil v listopadu 2025 od rakouské realitní skupiny CA Immo a ke konci roku představovala tato investice celou pětinu aktiv fondu. Naštěstí jsme zde měli možnost udělat něco, co u nemovitostních fondů nebývá samozřejmostí: porovnat účetní ocenění stejné budovy u dvou různých vlastníků. Zatímco CA Immo ji při prodeji vykazovala za 103,4 milionu eur, Conseq ji o několik týdnů později ocenil na 101,6 milionu eur. Fond tedy hodnotu své největší nemovitosti po převzetí nenavýšil. Naopak ji vykázal dokonce o 1,8 % níže než předchozí vlastník. To je pro důvěryhodnost ocenění velmi dobrý začátek.
Příznivě dopadla také prověrka kancelářské budovy Visionary v pražských Holešovicích a logistického areálu Olomouc Park. U obou jsme se podívali přímo do účetnictví jejich vlastníků a porovnali skutečné provozní příjmy s výnosy, které by odpovídaly vykazovaným oceněním. Výsledky se pohybovaly velmi blízko sebe. Obě nemovitosti tak měly přesvědčivou oporu v tom, co skutečně vydělávají na pronájmu.
Ještě zajímavější příběh jsme našli u déle držených nemovitostí, kde hraje dlouhodobá valuační disciplína mnohem podstatnější roli. Retail Park Hradec Králové zaznamenal v roce 2024 výrazný růst ocenění, přestože se jeho provozní výnos zvýšil jen nepatrně. Na první pohled by takový vývoj mohl budit pochybnosti. Srovnání s obdobnými nemovitostmi velké realitní skupiny CPI Property Group ale nabídlo příznivější vysvětlení: předchozí hodnota retail parku mohla být mimořádně konzervativní a následné přecenění ji pouze přiblížilo tržní realitě. V Karviné jsme zase našli opačný případ. Tamní obchodní centrum Korso si udržovalo relativně stabilní provozní příjmy, jeho vykazovaná hodnota však mezi lety 2023 a 2025 klesla přibližně o 6,5 %. Conseq tedy své nemovitosti nepřeceňuje automaticky nahoru. Když se změní podmínky, dokáže jejich hodnotu také snížit.
Největší překvapení přišlo při hledání prodejních cen
Prodej nemovitosti je pro fond jednou z nejdůležitějších zkoušek. Dokud budovu vlastní, může její hodnotu určovat znalecký posudek. Když se ji ale rozhodne prodat, musí se najít skutečný kupující ochotný za ni zaplatit. A právě tehdy se nejlépe ukáže, nakolik předchozí ocenění odpovídalo realitě.
Conseq přitom své nemovitosti neprodává příliš často. Ve výročních zprávách za roky 2023 až 2025 jsme identifikovali čtyři významné realitní prodeje, jejichž poslední vykazované hodnoty před prodejem představovaly dohromady přibližně 1,12 miliardy korun. Následovalo pátrání v účetních závěrkách, obchodních rejstřících a dokumentech kupujících, protože přesné prodejní ceny nebyly vždy veřejně dostupné.
Nejzajímavější případ jsme našli u průmyslového areálu Karlovarská Business Park v Praze-Ruzyni. Conseq jej prostřednictvím prodeje svého podílu v nemovitostní společnosti v březnu 2023 převedl do vlastnictví skupiny Accolade. Tehdejší portfolio manažer fondu Vladan Kubovec transakci veřejně prezentoval jako doklad konzervativního přístupu k oceňování. Rozhodli jsme se proto jeho slova ověřit.
Účetnictví ukázalo pozoruhodný výsledek. Na konci roku 2022 Conseq oceňoval prodávaný podíl na 404,6 milionu korun. Ke konci následujícího roku však z jeho prodeje vykazoval pohledávku 525,3 milionu. Rozdíl činil téměř 121 milionů korun, tedy 29,8 % nad posledním oceněním prodaného podílu. Nejde o třicetiprocentní celkový investiční výnos, ale o mimořádně příznivé srovnání předchozí účetní hodnoty s následně vykázanou pohledávkou z prodeje.
A tím příběh neskončil. Dohledali jsme také auditovanou účetní závěrku kupujícího, společnosti Accolade CZ 76. Ta k témuž datu vykazovala závazek z koupě podílu za 534 milionů korun. Údaje obou stran tak nezávisle potvrdily ekonomický rozsah transakce. Přesná počáteční smluvní cena sice zveřejněna nebyla, ale účetnictví poskytlo silný důkaz, že fond měl při posledním ocenění prodaného podílu značnou rezervu.
Podobně zajímavý výsledek přinesla administrativní budova v pražské Michli, kterou Conseq vlastnil téměř deset let. Z účetnictví fondu jsme rekonstruovali prodejní cenu přibližně 107 milionů korun, tedy zhruba o 8,5 % více, než činilo poslední vykázané ocenění. Také u obchodních prostor v pardubické Pyramidě se nám podařilo najít účetní stopy, které silně naznačují prodej nad předchozí hodnotou, byť přesnou kupní cenu nemáme potvrzenou. U čtvrté transakce, kancelářského komplexu A7 Office Centre, jsme naopak narazili na hranici veřejně dostupných informací a výsledek nedokázali spolehlivě vyhodnotit.
Ze tří historických prodejů, u kterých jsme dokázali výsledek zpětně rekonstruovat, vyšly všechny z nich pro předchozí ocenění Consequ příznivě. Fond v těchto případech nevykazoval hodnoty, které by následně při skutečném prodeji nedokázal obhájit. Naopak se ukazuje, že si v oceněních ponechával rezervu. A právě schopnost proměnit účetní hodnotu nemovitosti ve skutečnou prodejní cenu je pro důvěryhodnost realitního fondu zásadní.
Nízké zadlužení se potvrdilo. A finanční rezerva výrazně vzrostla
Jednou z předností, díky kterým Conseq uspěl v našem původním srovnání, bylo poměrně nízké zadlužení. Podle srpnového přehledu dosahoval ukazatel LTV 16,8 %, tedy výrazně méně než u mnoha konkurentů. Jenže ne všechny formy financování musejí být v jednoduše prezentovaném ukazateli zachyceny. Prošli jsme proto účetní závěrky pěti největších nemovitostních společností a hledali významné externí dluhy, které by běžně vykazované zadlužení nemuselo odrážet. Žádný takový problém jsme v prověřovaném vzorku nenašli. Čtyři z pěti společností navíc neměly bankovní financování. Výjimkou byla kancelářská budova Visionary, jejíž bankovní úvěr odpovídal na konci roku 2025 přibližně 45 % její hodnoty.
Zajímavou proměnou prošla také likvidita, tedy schopnost fondu získat peníze například pro investory, kteří se rozhodnou odejít. Na konci roku 2024 držel Conseq v rychle likvidních finančních aktivech přibližně 38 % čistého majetku. O rok později už to bylo jen 15,7 %. Fond totiž rychle rostl a velkou část prostředků investoval do nových nemovitostí. Během prvního pololetí 2026 však přišel obrat. Likvidní rezerva se za šest měsíců více než zdvojnásobila a na konci června dosahovala téměř čtyř miliard korun, tedy 26,8 % čistého majetku fondu. Conseq tak získal podstatně větší prostor pro případné odkupy investorů, přestože většina rezervy neležela přímo v okamžitě dostupné hotovosti, ale v krátkodobých bankovních operacích.
Příznivě přitom vychází také historie odkupů. V letech 2022 až 2025 zaznamenal Conseq čistý odliv peněz pouze jednou, v roce 2023. Investoři tehdy vybrali 1,66 miliardy korun, současně ale vložili 1,23 miliardy. Čistý odliv tak činil jen 427 milionů korun, tedy přibližně 6 % průměrného majetku fondu. Conseq měl navíc v té době k dispozici likvidní rezervu přesahující 42 % čistého majetku, takže odchody investorů mohl pokrýt s velkou rezervou. Dosavadní historie tak problémy se zvládáním odkupů neukazuje a po letošním výrazném doplnění finančního polštáře je fond na případný další odliv připraven podstatně lépe než na konci loňského roku.
Co se nám na Consequ nelíbilo?
Dosavadní výsledky prověrky vycházejí pro Conseq velmi dobře. To ale neznamená, že bychom nenašli žádné slabiny. Za nejvýznamnější riziko považujeme koncentraci portfolia, které v posledních letech výrazně narostlo. V srpnu 2026 připadalo na pouhých pět největších investic přes 43 % všech aktiv. Samotné dvě pražské kancelářské budovy, Kavčí Hory a Visionary, představovaly více než čtvrtinu majetku fondu. A to už je podíl, při kterém může změna hodnoty několika jednotlivých nemovitostí citelně ovlivnit výsledky celého portfolia.
Na konkrétních scénářích jsme si ověřili, jak výrazný takový dopad může být. U Kavčích Hor například podle citlivostních údajů fondu stačí pětiprocentní snížení očekávaného tržního nájemného, aby hodnota budovy klesla přibližně o 105 milionů korun. To představuje téměř jedno procento tehdejších aktiv celého fondu, a to kvůli změně předpokladů u jediné budovy. Nemusí přitom dojít k odchodu nájemce ani k žádnému dramatickému provoznímu problému.
Pozornost si zaslouží také rostoucí zastoupení developerských projektů, délka nájemních smluv a některé otázky kolem transparentnosti oceňování. Samostatně jsme prověřili i nákladovost a správu fondu. V průběžných nákladech patří Conseq na českém retailovém trhu spíše k levnější polovině a neúčtuje si výkonnostní odměnu. U čtyř významných nemovitostních společností jsme navíc nenašli další pravidelné odměny správce skryté mimo vykazovanou nákladovost. Méně příznivě ale vychází vstupní poplatek, který může dosáhnout až čtyř procent. Zabývali jsme se rovněž dodržováním investičních limitů a vztahy se spřízněnými osobami. Výrazný problém jsme v prověřovaném vzorku nenašli, některé oblasti by si však zasloužily podrobnější vysvětlení ze strany správce.
Conseq obstál. A jeho výsledky mají skutečnou oporu
Co tedy naše hloubková prověrka ukázala? Především to, že Conseq realitní si první místo v našem srovnání nejen obhájil, ale přinesl nám řadu dalších důvodů pro své vysoké hodnocení. U pěti prověřovaných nemovitostních pozic jsme našli fungující pronájmy a provozní příjmy, které jejich oceněním poskytují smysluplnou oporu. Nízké zadlužení se potvrdilo také při pohledu do účetnictví největších společností a likvidita se po předchozím propadu výrazně zotavila. Za mimořádně přesvědčivé pak považujeme historické prodeje, při kterých se v několika případech podařilo realizovat vyšší hodnoty, než jaké fond předtím vykazoval.
Právě tím se Conseq odlišil od pouhého vítěze srovnávací tabulky. Jeho dosavadní výsledky totiž v řadě důležitých případů obstály také při konfrontaci s nezávislými účetními údaji a skutečnými tržními transakcemi. To je pro realitní fond jedno z nejlepších možných vysvědčení.
Neznamená to samozřejmě, že fond nemůže v budoucnu narazit na problémy. S rostoucím portfoliem přibývají nové nemovitosti, development i nároky na správu. Dosavadní výsledky však ukazují, že Conseq dokáže nemovitosti nejen nakupovat a provozovat, ale také je úspěšně prodávat. A právě schopnost udržet tuto disciplínu i v méně příznivých tržních podmínkách bude pro jeho další vývoj rozhodující.
Co přináší kompletní analýza?
V tomto článku jsme představili nejzajímavější výsledky naší prověrky. Kompletní analýza však jde podstatně dál. Obsahuje detailní rozbor jednotlivých nemovitostí, výpočty jejich provozní výnosnosti, porovnání s tržními oceňovacími parametry a podrobné rekonstrukce historických prodejů včetně účetních podkladů. Samostatně se věnuje také struktuře výnosů, zadlužení, likviditě, nákladovosti, vztahům se spřízněnými osobami a rizikům koncentrace portfolia.
Naším cílem nebylo pouze zjistit, kolik fond investorům v minulosti vydělal, ale také proč tyto výnosy vznikly, nakolik jsou podložené skutečnou ekonomikou nemovitostí a jaká rizika za nimi stojí. Kompletní placená analýza Conseq realitní přináší podrobné výsledky, výpočty a zjištění, na kterých naše závěry stojí.
